інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Інвестиційна діяльність пенсійних фондів: завдання, пов’язані з регулюванням та наглядом*

А. Іглесіас,
партнер консалтингової компанії "PrimAmerika Consultores", Чилі
Д. Грінціні,
"San Paolo Wealth Management", Італія

Регулювання інвестиційної діяльності пенсійних фондів
Необхідно усвідомити, що регулювання є дуже важливим – насамперед, впливає на дохідність фондів, а це позначається на рівні виплат. Пенсійні реформи мають вплив на фондовий ринок і сам цей вплив частково залежить від способу регулюваня їхньої діяльності, що є важливим чинником загального функціонування економіки країни. Вплив пенсійної реформи на фондовий ринок залежить від способу регулювання інвестицій.
Коли держава зобов’язує робити внески до пенсійних фондів, вона принаймні частково бере на себе обов’язок відповідати за результати пенсійної системи. Існують ризики, через які пенсійна система може не досягти поставлених у її мандаті цілей, тому потрібно запровадити регулювання, яке допомагає мінімізувати витрати, зменшити ризик шахрайства, сприяти підвищенню дохідності.
Пруденційна та обмежувальна моделі регулювання
Існує чимало дефініцій кожної з моделей. Пруденційне регулювання складається з низки правил:
- повне розкриття інформації з боку компаній;
- фідуціарна відповідальність ліцензування управляючих компаній;
- обов’язкове існування кастодіальних і депозитарних інституцій;
- обов’язкове використання певних правил для оцінки активів за їх ринковою вартістю;
- наявність правил, що запобігають потенційному виникненню конфліктів інтересів;
- плани звітності і заборона інвестувати в певні форми активів.
Інша модель (обмежувальна), окрім цих правил, має додаткові обмеження. Зокрема, інвестування лише в дозволені ринкові інструменти, причому існують максимальні й мінімальні обмеження на інвестування в інструменти певних класів, а також певні вимоги щодо мінімальної дохідності.
Цілі використання моделі обмеженя портфелю. Для кожного рівня дохідності пакет інструментів буде обмеженим. Коли використовуються кількісні ліміти, менеджери повинні обирати найефективніший шлях використання портфеля на ринку. Накладання таких лімітів не є найефективнішим шляхом обмеження ризиків у процесі використання коштів. Ці обмеження можуть мати найпростіший характер. Якщо використовуються такі правила, то різниця між типами інвестицій, власне, не визначається, і це спонукає керівників до жорсткого стилю управління.
Які є аргументи проти пруденційного регулювання? Воно спрямоване на запобігання неправильному використанню коштів і покарання тих, хто порушує закони, однак юридична система не надає достатніх для цього коштів (у деяких країнах навіть не передбачається обсяг матеріальної відповідальності за порушеня). Щоб така модель запрацювала, менеджери повинні враховувати, що очікувані прибутки від шахрайства мають перебільшувати саму вартість шахрайських дій.
Наступний чинник полягає в тому, що вартість розповсюдження інформації серед громадськості є дуже високою (як і вартість нагляду за дотриманням вказаних правил). Контроль здійснюється тільки шляхом накладання певних обмежень.
Отже, більшість країн, які запровадили обов’язкові пенсійні програми, завжди використовують саме обмеження портфелів. Хоча нам відомі результати інвестування у цих країнах, не відомо, як би склалася ситуація, якби, наприклад, використовувалося пруденційне управління замість накладання обмежувальних правил. Системи, в яких застосовуються кількісні обмеження, здаються кращими.
В деяких випадках обмеження портфелів не можна уникнути (якщо недорозвинутий фондовий ринок, слабка політична підтримка пенсійної реформи, коли освіченість населення щодо пенсійної реформи на низькому рівні). Єдиним шляхом у цьому випадку є обмеження портфеля. Цього можна досягти в короткостроковій перспективі певних норм дохідності. Регулюючі органи повинні уникнути негативної дохідності таких фондів, тому що в короткій перспективі найголовніше досягти довіри з боку учасників. За таких обставин пруденційне регулювання може виявитися недостатнім, а обмеження портфеля дозволить ефективніше боротися з можливим шахрайством.
Отже, лімітування портфелю слід встановлювати так, щоб звести до мінімуму потенційні витрати. З часом обмеження, характерні для цієї системи регулювання, слід лібералізувати в міру того, як змінюється ринок. Більшість згаданих причин залежать від конкретного стану ринку, що з плином часу змінюється. Отож, разом зі зміною умов на ринку регулювання інвестиційної діяльності пенсійних фондів також має змінюватися.
Щоб узгодити систему лімітування з потенційними витратами на інвестування, необхідно перш за все дбати про можливість диверсифікації портфеля. Якщо розглядати досвід інших країн, можна побачити, що інвестиції концентруються в певних класах активів. Це означає, що десь неправильно працює система регулювання (очевидно це пов’язано зі специфікою фондового ринку). Слід уникати обов’язкового інвестування у певні класи активів.
Як уникнути ризику використання обмеження портфеля для того, щоб сприяти соціальному інвестуванню? Якщо існує така система регулювання, регулюючий орган може впливати на форму портфеля, а це становить ризики для дохідності інвестицій. Щоб уникнути такого розвитку подій, необхідно враховувати досвід інших країн.
Як уникнути рефлексу натовпу? Слід мати кілька фондів. Якщо встановлено мінімальні норми прибутковості, то період, протягом якого вимірюється ця норма, має бути дуже великим, а коридор – не таким вузьким.
Яким чином застосовувати обмеження портфеля за умов недорозвинутого фондового ринку?
Вибір відповідної форми регулювання інвестиційної діяльності пенсійних фондів – це складне питання, втім, регулятори і наглядові органи мають пильно слідкувати за змінами середовища і відповідно корегувати ці норми.
Пенсійна система в Італії
Італійський досвід дозволив зробити цікаві висновки щодо розвитку пенсійної системи в Італії протягом останнього десятиліття.
Будуючи другий і третій рівень багаторівневої пенсійної системи у Східній Європі, важливим є використання міжнародного досвіду. Регулюючі органи мають дозволити учасникам ринку пенсійних послуг виходити на іноземні спеціалізовані організації і вкладати певні класи активів, якими управляють міжнародні портфельні менеджери.
Італійська пенсійна система все ще спирається на І рівень. Хоча з часом підвищиться рік виходу на пенсію і скоротиться коефіцієнт заміщення. Організації в Італії працюють в умовах обмеження портфеля. На думку італійців, це той механізм, який дозволить стабілізувати ринок.
Пенсійна система Італії довела свою життєздатність попри певні фінансові потрясіння. Очевидно, це сталося тому, що італійський ринок – третій в Європі і має вихід на диверсифіковані продукти. Регулюючі органи зосередились на завданні скорочення державного боргу.
У 1999 році в Італії було прийнято законодавство, що дозволило скористатися накопиченням добровільних внесків для скорочення розриву.
Наглядова структура в Італії. Існує незалежний наглядовий орган, який здійснює нагляд за умовами дотримання учасниками всіх правил ринку.
Пенсійні фонди Італії незалежні від управляючих і можуть скористатися мережею діапазону продуктів, досягаючи необхідної диверсифікації свого портфеля. Це дає можливість учасникам переходити з одного відкритого фонду до іншого, для того, щоб отримати максимальні результати.
Ця схема замикається на кастодійному банку, який управляє фондами і має контролювати усі надходження, що досягаються менеджерами портфелю. В додатковій системі пенсійного забезпечення еволюція показує досить цікаві тенденції зростання активів, що знаходяться в управлінні. Це число може бути значно більшим, якщо парламент затвердить законодавчу пропозицію, що надає значні фіскальні переваги клієнтам, які користуються цими фондами.
Важливим є рівень обізнаності населення у сфері пенсійного забезпечення. Для накопичення ресурсів слід заохочувати молоде покоління робити внески до пенсійних фондів.
Має бути доступною інформація про стан рахунків. У будь-який час наглядові агенції повинні періодично надавати повну інформацію про функціонування системи.
Система обов’язкового фінансування має бути трансперентною. Необхідно досягти компромісу між трансперентністю і релевантністю. Інформація, що надається, має відповідати потребам людей, адже вона є основою системи.
Інвестиції. Головна мета – сприяти оптимальному розміщенню активів та управлінню ними. Обов’язкове пенсійне забезпечення є важливим елементом, але з метою сприяння конкуренції регулювання треба обмежувати. Це певною мірою мистецтво балансування між необхідним і можливим.
Регулювання має бути досить суворим. Лібералізація регулятивного режиму залежить від майстерності тих, хто ним опікується. Трансакції мають здійснюватися у відповідні дозволені ринки за умов адекватного нагляду, контролю і поширення інформації. При цьому деякі фонди самі ще не мають відповідного інвестиційного рейтингу. Отже, слід лібералізувати критерії інвестування, щоб дозволити вкладати активи в цінні папери неінвестиційного рівня.
Якими були портфелі пенсійних фондів у Латинській Америці станом на грудень 2003 року? Тут 112 млрд. дол. становлять пенсійні фонди. Понад половину активів вкладено в державні ціні папери. Інвестування в іноземні інструменти не має широкого характеру диверсифікації.
Обов’язкові непрофесійні пенсійні фонди мають підлягати регулюванню, що в певних аспектах має бути досить суворим з поступовою лібералізацією в міру зміцнення систем. Звичайно, конкуренція необхідна, але в межах прийнятного. З огляду на особливості клієнта, конкуренція має привести до зменшення комісійних зборів, проте інколи наслідком посилення конкуренції було підвищення цих зборів.
Треба дбати про збільшення не лише валових, а й чистих надходжень. Необхідно спонукати до саморегулювання, якщо воно не уникає підвищення конкуренції. Наглядові органи повинні при цьому зберігати певний рівень контролю за такими заходами саморегулювання.

* Матеріали виступу на Міжнародному семінарі
"Пенсійна реформа у Східній Європі: досвід і перспективи",
що відбувся в Києві 26 – 28 травня 2004 року
© 2003-2009  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"