інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Регуляторні інструменти стабілізації фінансових ринків

В.Корнєєв
Інститут економіки та прогнозування НАН України, д.е.н., професор

Проблема, яка сьогодні потребує обговорення стосується регуляторних інструментів і зокрема питання, яким чином держава може впливати на досягнення стабілізації фінансових ринків. Постановка проблеми полягає в тому, що мінливість ринків є ключовими ознаками їх розвитку коли кураж фінансових спекуляцій напередодні фінансової кризи спровокував значний відрив ціни активів від вартості цих активів і капітал фактично перетворився у фікцію – «мильну бульбашку».
Але водночас не можна говорити про те, що фінансові спекуляції спровокували кризу, тому що розвиток вторинних ринків взагалі неможливий без спекуляції. Основна причина кризи вочевидь полягає в тому, що капітал самовідтворюється у власному кругообігу і таким чином не використовується для фінансування реальних інвестпроектів: Г-Т-ГІ→Г-Т-ГIII-…-ГnI (де Г – гроші, Т – товар). Ця класична формула, коли гроші-товар, гроші-штрих продукується до безкінечності і таким чином будується фінансова піраміда, яка падає, тому що вона ґрунтується на фіктивній вартості, якої реально в природі не існує.

Інструменти фінансових спекуляцій
Оскільки весь світ розвивається на основі кредитів та боргових інструментів, ми говоримо про ажіотаж інструментів з фіксованою дохідністю, особливо про ескалацію корпоративного боргу після 2006 року. Слід згадати ст. 10 Закону «Про цінні папери та фондовий ринок» якою в 2006 році було дозволено в трикратному розмірі набирати корпоративні борги, або відповідні обсяги гарантій, забезпечених третьою стороною. Таким чином ми маємо те, що загалом сукупний державний корпоративний борг сягнув близько $100 млрд.
Що стосується таких інструментів як деривативи, то за нашою статистикою ми маємо фактично тільки опціонну торгівлю і досі в незначному обсязі. Коли кажуть, що деривативи відновлюють ринок, навряд чи з цим можна погодитися, оскільки при опціонному контракті сплачується тільки опціонна премія в обсязі приблизно до 5%. Псевдокапіталізація ринку акцій – це теж достатньо умовно, оскільки ринок акцій в Україні є більшою мірою ринком корпоративного контролю ніж ринком інвестицій і тому не може бути детонатором макрокризи. І таким чином можна говорити, що спекулятивний аспект ми спостерігаємо насамперед у кредитній площині.
Упродовж 2008-2009 років виникли питання, що непокоять і сьогодні. А саме: наскільки локальні кризи у порівняно вузьких кредитних сегментах – іпотечному і споживчому можуть викликати масштабну макрокризу кредитного ринку в цілому і наскільки «просяде» економіка, де дно і які заходи протидії та яка їх ефективність? Фактично усі дослідження даної проблематики зосереджуються на вирішенні цих питань.
Проблеми у сфері кредитного ринку: іпотека; споживче кредитування; корпоративні запозичення.
Проблема іпотеки не в тому, що вона показала свою недієздатність, а в тому, що коли житло придбавається не для комфорту, а для інвестицій та реінвестицій, іпотечний ринок стимулює зростання цін на житло.
Останнім часом набув поширення вираз «таргетування кредиту». Під цим звичайно розуміється обмеження кредитних інструментів для фінансування розвитку, особливо в умовах відсутності забезпечення. Те саме спостерігається і в споживчому кредитуванні.
У 2006-2007 рр. Україна ввійшла в десятку країн Європи за обсягом ввезених на свою територію автомобілів, які продавались за кредитні ресурси. На рис. 1. показано, що після кредитної експансії ми маємо кредитне стиснення, рецесію (депресію). Така стадія існує сьогодні.
Рис.1.

Кризові наслідки
Доведено, що прискорений розвиток економіки на спекулятивній основі веде до краху. Відбулася цінова корекція, але після стиснення ринків ми спостерігаємо часткову чи більш індикативну адаптацію.
Тільки за перше півріччя 2009 року і тільки в групі G-20 – витрати від кризи досягли 10 трлн. дол.; списання іпотечних активів тільки в США – 30 млрд. дол., 65 держав світу потерпають від кризи.
В Україні внаслідок кризи виникли наступні проблеми: кредитне стиснення; втрата ліквідності ринків; девальвація гривні на 58%; подання↓ суверенних та квазісуверенних рейтингів;↓ показників реального сектора (окрім аграрного).
Криза показала, що слабкість національних фінансових регуляторів проявляється саме в тому, що аналітично-підготовча робота щодо упередження кризи, розробки індикаторів не поставлена на належний рівень. Це стосується групи державних та позавідомчих установ. Також проявилося, що ліквідність банків визначає у значній мірі «фінансовий пульс» економіки і фактично проблема втрати активів для банків – це втрата ринків які закрились.
Щодо непрозорості ринків і складності структурованих фінансових інструментів, не слід так негативно сприймати ці інструменти, оскільки треба розуміти, що майстерність і вміння користуватись складними інструментами не може існувати в масовому порядку. Складними структурованими інструментами, в тому числі на ринку іпотеки, повинні займатися тільки професіонали. Слід зазначити також, що з початком кризи постало питання формування «поведінкових фінансів» коли фактор психології набуває центрального мотиву при прийнятті інвестиційних рішень.
Проблема забезпечення/підтримки стійкості ринків полягає у трьох моментах:
- визначення економічних меж кредиту (наскільки можлива кредитна підтримка економіки);
- визначення граничних масштабів зростання фінансових ринків (мається на увазі динаміка цінних паперів, зокрема акцій);
- опора на внутрішні ресурси.

Коротко- та довгострокові прогнози
В Україні спостерігаються ті ж світові кризові тенденції, проте в менших обсягах. Очікування реструктуризації бізнесу як реакція на необхідність перебудови корпоративної власності. Це угоди злиття та поглинання. В умовах кризи більш активізуються інвестиції в конкретні активи, а не в комбіновані портфелі. У найближчій перспективі звичайно нас завжди хвилює інфляція. Дизінтермедіація та тінізація фінансових операцій також може загрожувати стійкості ринків, а новою загрозою для банків є прострочені кредити. У середньо- і довгостроковій перспективі додається політичний ризик нестабільності владних інститутів.
У таблиці 1 наведено статистичну інформацію ВВП країн світу за даними ООН.

Країни, що розвиваються, показують значно вищі темпи розвитку. Навіть за песимістичним сценарієм вони можуть забезпечити близько 3%, 2,7%, Китай – 7%, Індія за результатами ІІІ кварталу засвідчила 4,7% зростання, країни Єврозони усього 0,4%. Фактично мова йде про перебудову фінансової архітектури світу шляхом перекомпонування питомої ваги розвинутих країн та країн, що розвиваються.

Інструменти та можливості стабілізації ринків
Звичайно необхідно забезпечити макроекономічну стабільність як основу розвитку всіх кредитних та інших ринків. З урахуванням тих заходів, які вживаються державними інститутами у різних країнах світу, можна стверджувати, що класична шкільна теза про «невидиму руку ринку» вже трансформувалась в тезу про «рятівну руку держави». Відповідно роль держави і особливо Центробанку залишається визначальною у попередженні, врегулюванні і нівелюванні кризових наслідків. При цьому ми маємо інструменти ліквідності, гарантії, облікову ставку, участь у капіталі банків. У нас вживається термін на офіційному рівні «рекапіталізація». На мій погляд доцільніше було б говорити «докапіталізація» – це більш точно відображає зміст розглянутих питань. Обсяги державної підтримки зростають. За даними І-го півріччя в рамках G-20 державам виділено для цього трохи більше 10 трлн. валюти (з них: 1,1 трлн. дол. – пряме фінансування; 1,9 трлн. дол. – на викуп фінансових зобов’язань; 2,5 трлн. дол. – на забезпечення ліквідності; 4,6 трлн. дол. – на надання гарантій).

Напрями антикризового менеджменту
У плані реструктуризації найголовнішим треба вважати формування довгострокових гривневих ресурсів. До того часу поки ми не навчимося усувати строковий розрив між пасивами й активами фінансових структур, особливо банків, проблема ліквідності покриття цього розриву буде залишатися досить суттєвою. Відповідним чином в такому руслі це реформування інфраструктури ринків.
Щодо інвестиційних інструментів і послуг, Директива ЄС про ринки фінансових інструментів МIFID від 2004 року нажаль використовується тільки в професійному колі і з нею не узгоджується вітчизняне законодавство. Тобто багато речей читається з різним підтекстом. Термін «інвестиційні послуги» в нормативній вітчизняній базі вживається усього один раз в Законі «Про фінансові послуги» де перераховуються види послуг. Яким чином цей ринок планується розвивати, коли навіть у базових поняттях немає узгодженості.

Висновки
Інвестиційний ресурс повинен стати основою відновлення та розвитку економіки. Зростання ринків має балансуватися реальними заощадженнями, а не кредитною експансією та спекуляціями. Банківські стандарти капіталу необхідно доповнити новими угодами, які б перекривали ризики не тільки банківської, а й всієї фінансової системи. Необхідно також повне розкриття інформації для інституційних та індивідуальних інвесторів. Діяльність інституційних інвесторів повинна вийти за рамки посередницької і стати інвестиційно-каталізуючою.
Найважливіше для стабілізації – це відновлення довіри. Але коли мова йде про довіру, потрібно говорити не тільки про інститут довіри, а й про інститут відповідальності. Якщо відокремити довіру від відповідальності – це не дасть очікуваного результату. Регулятивний ресурс держави був і залишиться визначальним для стабілізації ринків.

* Матеріали виступу на СЬОМОМУ ФІНАНСОВОМУ ФОРУМІ
«Державне регулювання на фінансовому ринку України», 11 грудня, 2009 р., м. Київ.

© 2003-2009  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"