інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Депозитарна інфраструктура як механізм залучення інвестиційних ресурсів

А. Головко
заступник Голови Правління Національного Депозитарію України


Питання залучення зовнішніх інвестицій для України є актуальним, оскільки в разі досягнення бодай відносної політичної стабільності необхідно буде визначитися зі ступенем відкритості національного ринку капіталів і подбати про його захист. Варто вчасно замислитися над механізмами взаємодії національних ринкових інституцій, формуючи правову та технологічну платформи для забезпечення керованості зазначеними процесами.
Час гучних декларацій стосовно створення належних умов для іноземних портфельних інвесторів давно минув. Замість політичних лозунгів сьогодні необхідно спішно розбудовувати систему відносин, яка, з одного боку, забезпечить права та можливості іноземного інвестора, а з іншого – гарантує при цьому захист національних інтересів та цілісність ринку.
На наш погляд, пріоритетним є встановлення міждепозитарних кореспондентських відносин – універсального механізму забезпечення руху (трансферту) фінансових інвестицій між учасниками ринку капіталів різних країн. Це питання не є суто технічним (як вважають деякі занадто політизовані фахівці), а включає в себе безліч компонентів, пов’язаних з глобалізацією ринків та усуненням транскордонних бар’єрів.
До перешкод на шляху інтеграційних процесів належать:
1) валютні обмеження, пов’язані з відсутністю вільної конвертації гривні навіть на теренах СНД, внаслідок чого більша частина угод провадиться на умовах розрахунку «твердими» валютами або на умовах бартеру і заліку;
2) вимоги і обмеження, пов’язані з грошовими рахунками контрагентів угод;
3) митні бар’єри, що суттєво перешкоджають режиму вільної торгівлі і, як наслідок, сприяють обмеженню капіталізації підприємств, зниженню потреб у нових інструментах фінансування;
4) податкові обмеження, які гальмують зростання торговельного обороту;
5) законодавчі обмеження і особливості правового регулювання фінансових ринків у різних країнах (наприклад, стосовно прав і можливостей нерезидентів);
6) інформаційний дефіцит, що перешкоджає прийняттю зважених інвестиційних рішень;
7) неефективна державна підтримка реалізації прийнятих на міжурядовому рівні рішень.
Та навіть за наявності перелічених бар’єрів інтеграційні процеси продовжують розвиватися, оскільки бізнесові кола мають певні стратегічні інтереси, а ємність національних ринків і спектр пропонованих ними інструментів є обмеженими. Можна навести багато прикладів «взаємопроникнення» ринків і форм прямих інвестицій в Україну і за її межі (через придбання українськими інвесторами фінансових активів за кордоном), але треба визнати: за відсутності механізмів трансферту такі інвестиції несуть у собі значні ризики і хеджуються індивідуально.
Гарантом надійності інвестицій є обліково-розрахункова інфраструктура країн-учасників інтеграційного процесу. Більше того, будь-яка ринкова інтеграція (обумовлена попередньо політичними рішеннями) має розпочатися з установлення взаємодії інфраструктурних інституцій. Міждепозитарні міжнародні відносини і є, власне, платформою, на основі якої створюється база для забезпечення технологічної і правової підтримки іноземних інвестицій. Ця платформа не може діяти сама по собі без адекватного правового забезпечення, яке надає гарантії виконання зобов’язань, але вона встановлює зрозумілі і прозорі правила обліку прав власності, без яких чітке управління інвестиціями неможливе.
В багатьох країнах встановлення міждепозитарних відносин між «клієнтськими» депозитарними установами (в Україні це установа нижнього рівня Національної депозитарної системи - зберігач) заборонене. Укладати договори про кореспондентські відносини можуть лише депозитарії зі статусом центральних (CSD – Central Securities Depository). Такий принцип має як позитивні, так і негативні аспекти, зокрема, клієнти зберігачів (кастодіанів) не завжди готові покладати ліміти по ризиках на інші («вищі») інфраструктурні інституції, що «відсікає» частину потенційних інвесторів. З іншого боку міждепозитарні відносини між CSD, які знаходяться в різних країнах, є зручними для ІРО та інших способів розміщення цінних паперів за кордоном і можуть бути привабливими для емітентів.
Законодавством України жорстко регламентована оптова модель функціонування депозитарної системи (дворівневість). Роздрібне обслуговування клієнтів (депонентів) проводиться зберігачами, в той час як кореспондентські відносини з іноземними депозитарними установами може встановлювати лише CSD, а саме Національний депозитарій України (НДУ). Своєрідність ситуації, яка склалася в Україні, полягає в невизначеності статусу інших учасників верхнього рівня депозитарної системи – депозитаріїв. Як відомо, окрім НДУ, це ВАТ «Міжрегіональний фондовий союз» (МФС) і депозитарій Національного банку України, спеціалізований стосовно обслуговування обігу державних цінних паперів. «Багатодепозитарність» руйнує оптову модель, оскільки вимагає щонайменше встановлення кореспондентських відносин між українськими депозитаріями перед тим як виходити на міждержавний рівень (наприклад, на взаємовідносини з Euroclear чи Clearstream).
Ще більш ускладнюється ситуація у зв’язку з тим, що внаслідок певних політичних причин НДУ не міг здійснювати депозитарну діяльність понад сім років з моменту свого утворення, відтак глобальні сертифікати майже усіх бездокументарних випусків корпоративних цінних паперів зберігаються в МФС. Статус МФС не дозволяє останньому безпосередньо встановлювати кореспондентські відносини з іноземними депозитарними установами (що, однак, МФС заперечується, хоча не відмінена і продовжує діяти пряма норма закону). Встановлення кореспондентських відносин завжди було «дозволеним» видом діяльності для НДУ, але фактично провадити її цей депозитарій не міг: не обслуговуючи жодного випуску акцій, НДУ не мав морального права укладати договір з іноземним депозитарієм без можливості його виконання.
Єдиним виходом з цієї ситуації є «ремонт» верхнього рівня системи шляхом створення, врешті-решт, єдиного національного CSD. Певний консенсус серед учасників українського ринку капіталів стосовно необхідності формування такої загальнонаціональної інституції сьогодні є. Ніхто не сумнівається в тому, що CSD – невід’ємний компонент інфраструктури ринку і зволікання з його утворенням згубно деформує національний ринок, знижуючи його конкурентоздатність порівняно навіть з найближчими сусідами – Росією, Білорусією, Молдовою та іншими країнами СНД. Інша справа, як ми його утворюватимемо, але це вже питання нової редакції Закону України «Про Національну депозитарну систему та особливості електронного обігу цінних паперів в Україні».
З вересня 2006 року НДУ – повноправний ліцензований депозитарій цінних паперів, який не обмежений у можливості здійснювати депозитарну діяльність. Ліцензії на провадження розрахунково-клірингової діяльності НДУ поки що не має, але це не критично в контексті кореспондентських відносин. Порівняння в МФС поки що не на користь НДУ: обслуговуються 10 емітентів, розміщено 20 глобальних сертифікатів, в системі всього 15 зберігачів. Семирічний термін недобросовісної конкуренції дався взнаки, тому «обороти» НДУ набирає навіть повільніше, аніж того б хотілося.
В умовах, що склалися на даний час, є декілька можливих варіантів розбудови системи кореспондентських відносин. Можна, наприклад, дочекатися прийняття законопроекту «Про систему депозитарного обліку» (так називається нова редакція нині чинного закону) і утворення єдиного центрального депозитарію. Можна лібералізувати законодавство і нормативно-правову базу, дозволивши зберігачам встановлювати кореспондентські зв’язки з кастодіальними банками інших країн без участі CSD. Багато чого можна було зробити у 1998-2007 роках, але не робилося нічого як з об’єктивних причин, так і внаслідок відсутності єдиної достатньо скоординованої державної політики у сфері інвестицій та фінансового ринку.
Поки що відсутністю системи кореспондентських відносин вправно користуються іноземні радники і консультанти, які сприяють виходу українських емітентів на міжнародні ринки через механізм випуску депозитарних розписок. В той час як ми сперечаємося про те, хто саме має право на кореспондентські відносини (НДУ чи МФС), понад півсотні українських емітентів торгуються через депозитарні розписки у Франкфурті-на-Майні на біржі Deutche Borse. Кастодіальні банки (наприклад, ING Bank), які утворили на нашій території «свої» банки-резиденти, придбають на власний рахунок цінні папери українських емітентів, відкриваючи для справжніх власників-нерезидентів так звані «омнібус-рахунки». Таким чином ігнорується законодавство України, яким не передбачені ні депозитарні розписки, ні статус номінального власника (не утримувача, а саме власника цінних паперів).
НДУ вирішив скористатися наданим йому законодавством ексклюзивними правами, не чекаючи завершення суперечок з приводу того, чи цей депозитарій є CSD, чи ні. Протягом останнього року укладено договір з провідною російською кастодіальною установою «Росбанк» і практично завершено переговори з центральним депозитарієм Австрії ОеКВ про взаємне відкриття кореспондентських рахунків. Перша спроба «прорубати віконце» на російський та західноєвропейський ринки здійснена.
Які подальші дії на цьому шляху?
Простота і технологічна зручність кореспондентських міждепозитарних відносин не означає, що це безпроблемний спосіб ринкової взаємодії. Транскордонні міждепозитарні зв’язки формувалися на світових ринках не за єдиним, кимось затвердженим «згори» планом, а встановлювалися еволюційно. Облікові системи різних країн засновані на різних принципах, регулюються суперечливими актами законодавства, мають відмінну одна від одної архітектуру. В окремих країнах немає визначеного законодавством CSD, інколи він є, але його реальна роль на ринку значно відрізняється від функцій визначених у «класичній» Доповіді Групи Тридцяти. Наприклад, в Росії чинне законодавство забороняє депозитаріям відкривати міждепозитарні рахунки депозитарним установам інших країн. Не у всіх країнах впроваджена оптова (дворівнева) модель обліково-розрахункової інфраструктури, також CSD за правовим статусом – «звичайний» депозитарій, який відкриває рахунки не тільки (і не стільки) зберігачам (кастодіанам), а й власникам цінних паперів (депонентам).
Саме тому НДУ в Україні може встановлювати міждепозитарні зв’язки не лише з аналогічною за статусом іноземною організацією, а й з будь-якою іншою, яка має визначений законодавством статус депозитарія (depository), чи кастодіальною установою, що, як правило, виконує депозитарні функції. Звичайно, встановлюючи ці відносини, будь-який депозитарій керується попитом з боку своїх клієнтів. Однак, в деяких випадках навіть за відсутності клієнта, який вже сьогодні прагне обліковувати іноземні цінні папери (чи навпаки - українські), в налагодженні міждепозитарних стосунків є сенс: депозитарії оголошують про наявність можливості такого обліку для потенційного клієнта.
Централізована схема кореспондентських зв’язків передбачає, що CSD відкривають один одному взаємні міждепозитарні рахунки. При такій схемі міждепозитарним установам нижнього рівня вже не потрібно відкривати рахунки в аналогічних установах іншої країни. Маючи рахунок у своєму CSD, вони отримують доступ до усіх цінних паперів іншої країни і можуть надавати кастодіальні послуги своїм клієнтам. Ця схема є найпростішою і найменш витратною, адже не треба створювати зарубіжні філії, дочірні фірми, не треба вивчати чуже законодавство. Щоправда, в цьому випадку зберігач (кастодіан) потрапляє в певну залежність від CSD, який, у свою чергу, деякою мірою починає виконувати функції глобального кастодіана.
Порядок здійснення кореспондентських відносин між CSD, як правило, регулюється договором, хоча така вимога не є абсолютною: австрійський ОеКВ не вимагає укладення договору з НДУ, обмежуючись стандартною формою договору про взаємне відкриття рахунків у цінних паперах. При встановленні кореспондентських відносин один депозитарій відкриває іншому рахунок ЛОРО. Відкриття рахунку ЛОРО має супроводжуватися відкриттям відповідного рахунку НОСТРО в іншому депозитарії. Можливим є взаємне відкриття рахунків ЛОРО разом з відповідними рахунками НОСТРО двома депозитаріями.
Рахунок ЛОРО призначений для обліку цінних паперів, розміщених іншим депозитарієм на зберігання в депозитарій, який веде цей рахунок. На зберігання можуть бути покладені цінні папери, депоновані його клієнтам (якщо це не заборонено умовами договору про відкриття рахунку депонента з депозитарієм). Депозитарій, що веде рахунок ЛОРО, називається домиціліатом, а депозитарій, якому був відкритий рахунок ЛОРО – домиціліантом. Рахунок ЛОРО є пасивним рахунком в цінних паперах і має обов’язково супроводжуватися відкриттям рахунку НОСТРО в депозитарному обліку домиціліанта.
Рахунок НОСТРО є активним рахунком, який відображає рахунок ЛОРО домиціліата. Якщо депозитарій обліковує належні йому цінні папери тільки на основному балансі і не відображає їх у власному депозитарному обліку, то він не веде рахунок НОСТРО, відкриваючи у домиціліата звичайний рахунок власника.
Розрізняють базові кореспондентські відносини і розрахункові. Наприклад, у разі прийняття емітентом рішення про розміщення випуску емісійних цінних паперів за кордоном, він обирає вітчизняний депозитарій, який за відповідним договором буде обслуговувати цей випуск. Далі мають бути встановлені кореспондентські відносини з іноземною депозитарною установою, яка відкриватиме рахунки інвесторам. Такий спосіб депозитарного обліку при первинному розміщенні і обслуговуванні подальшого обігу цінних паперів за кордоном отримав назву базового. По кожному з випусків можуть бути налагоджені тільки одні базові кореспондентські зв’язки.
Інша справа, коли встановлюються міждепозитарні відносини по випусках, які не обслуговуються депозитаріями-кореспондентами. Такі зв’язки можуть встановлюватися лише для документарних цінних паперів. В цьому випадку один депозитарій повинен зберігати у себе знерухомлені сертифікати цінних паперів на пред’явника і оформитися в реєстрі власників іменних цінних паперів номінальним утримувачем (в разі обслуговування іменних випусків), а інший – обліковувати права власників через систему кореспондентських рахунків. Цей варіант передбачає для депозитаріїв-кореспондентів лише облік прав власності і виконання розрахункових функцій, але не здійснення операцій, що вимагають взаємодії з емітентом. Такі зв’язки визначаються як розрахункові кореспондентські відносини.
В депозитарному обліку різні режими кореспондентських відносин відображаються на різних типах рахунків. Відмінність рахунку «ЛОРО базовий» від рахунку «ЛОРО розрахунковий» полягає в тому, що на базовому рахунку обліковуються цінні папери, до обслуговування яких депонент цього рахунку «підключився», уклавши відповідний договір з домиціліатом рахунку. Система договорів про обслуговування певного випуску цінних паперів складає «адміністративне дерево», яке забезпечує передання інформації між емітентами і інвесторами та виконання інших корпоративних операцій, пов’язаних з обслуговуванням випуску цінних паперів. Наприклад, при складанні реєстру власників іменних цінних паперів за вимогою доміціліата рахунку «ЛОРО базовий» у відповідності до укладених договорів, депонент цього рахунку зобов’язаний розкрити інформацію про депонентів іменних цінних паперів, чиї рахунки він веде. Функціональний рахунок «ЛОРО базовий» схожий з рахунком номінального утримувача у реєстратора.
Кореспондентські рахунки типу «ЛОРО розрахунковий» відкриваються для прискорення розрахунків за угодами щодо цінних паперів. На них обліковуються випуски цінних паперів, до обслуговування яких депозитарії-кореспонденти були підключені раніше. Вони доповнюють згадуване вище «адміністративне дерево» обслуговування випуску. Кореспондентські відносини такого роду не можуть бути використані при виконанні корпоративних операцій, зокрема, для складання реєстру, виплати дивідендів тощо.
Міждепозитарна взаємодія, окрім узгодження суто облікових операцій, потребує уніфікації технологічних аспектів документообігу. Досить часто при здійсненні депозитарних операцій в рамках кореспондентських відносин між депозитаріями різних країн документообіг провадиться на паперових носіях. Оперативність досягається за рахунок використання факсимальних каналів зв’язку, експрес-пошти чи електронних повідомлень загальновживаного формату через Інтернет (в тому числі з використанням сканування документів).
В системі електронного документообігу обмін інформацією, пов’язаною з розпорядженнями, дорученнями, підтвердженнями, повідомленнями, довідками, запитами, відповідями на ці запити та іншими документами здійснюється по каналах електрозв’язку з урахуванням усіх вимог щодо захисту інформації. Використання електронного документообігу дозволяє вирішити проблеми, пов’язані з довготривалістю доставки паперових документів від однієї особи до іншої, трудомісткістю ручної обробки інформації і можуть забезпечити наскрізну обробку даних (Straight through processing - STP). Це виключає помилки, викликані так званим «людським фактором».
Найпоширенішим способом організації електронного документообігу між депозитаріями різних країн є використання каналів мережі ділової комунікації міжнародної організації S.W.I.F.T. У всякому випадку, більш оперативної, надійної і безпечної системи передачі фінансових повідомлень у світовому масштабі в даний час немає. Повідомлення здійснюються в єдиному стандарті форматів документів, завдяки яким передається інформація. Таким стандартом є міжнародний стандарт повідомлень по цінних паперах ISO 15022. Найближчим часом НДУ має стати членом S.W.I.F.T., переговори щодо цього завершені. Технічно і організаційно депозитарій давно вже готовий працювати в системі S.W.I.F.T.
Якщо два CSD налагоджують один з одним постійний режим кореспондентських відносин, то доцільною є розбудова системи, що забезпечується домиціліатом, який веде рахунок в цінних паперах домиціліанта і надає основні послуги депонентам. Як правило, це програмне забезпечення, створене самим домиціліатом і налагоджене безпосередньо під тип надаваних послуг. В разі встановлення постійної технічної взаємодії з домиціліантом створюється система, що базується на передачі зашифрованих електронних повідомлень через Інтернет. Захищені канали зв’язку в даний час використовуються не часто, адже на міжнародному рівні це коштуватиме надто дорого.
Реалізуючи як пріоритетну програму встановлення кореспондентських відносин між НДУ та іноземними CSD, не треба забувати про можливості конкуруючої системи – глобал-кастодіальної. Ця система сформувалася внаслідок необхідності обслуговувати індивідуального інвестора, який прагнув (і прагне) самостійно відкривати рахунки за кордоном (звісно, у відповідності до «чужого» законодавства, не зважаючи на притаманні такому способу ризики). Треба тільки зауважити, що найбільш комфортно індивідуальний інвестор себе почуває, якщо користується послугами CSD. За інших варіантів ризик може значно перевищувати можливу вигоду.
Глобал-кастодіани спеціалізуються на тому, що мають міждепозитарні зв’язки з обліковими інституціями багатьох країн світу і надають своїм клієнтам можливість, не вступаючи у взаємодію з іноземними депозитарними установами, володіти цінними паперами, випущеними в різних країнах. Право власності на ці цінні папери засвідчене записами на рахунку (рахунках) у одного глобального кастодіана. Останній захищає інтереси клієнта на іноземних ринках, оскільки, як правило, в кожній країні має філію чи дочірню компанію або укладає договір про представництво з однією місцевих депозитарних установ чи національним CSD.
Окрім централізованої та глобал-кастодіальної схем міждепозитарних відносин діє відома схема забезпечення транскордонної взаємодії, яку можна умовно назвати «міжнародною». Національний CSD або інший депозитарій (якщо законодавство домиціліата це дозволяє) відкриває рахунок ЛОРО в одній з міжнародних депозитарно-клірингових організацій. Як відомо, вибір тут невеликий: це або Euroclear, що базується в Брюсселі, або Clearstream зі штаб-квартирою у Люксембурзі. Ці «гіганти» глобального ринку мають рахунки практично в усіх національних CSD світу. Тому, приклавши мінімум зусиль, депозитарій отримує доступ до цінних паперів, випущених в будь-якій країні. Можна навіть стверджувати, що і CSD (“International CSD”) є глобальними кастодіанами не тільки для інвесторів, а й для депозитаріїв.
Векторів взаємодії багато, тому вибір найбільш оптимальних схем – основне завдання НДУ у найближчий час. Тривають переговори з Clearstream, є пропозиції про укладення кореспондентських зв’язків з литовським CSD. На наш погляд, процес значно прискориться, якщо відбудеться внутрішня («вертикальна») консолідація Національної депозитарної системи, адже міждепозитарні відносини НДУ з МФС встановити поки що не може через категоричне небажання останнього взаємодіяти з конкурентом.
Та процес вже не спинити. Він «пішов», тож будемо сподіватися на краще.
© 2003-2009  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"