інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Механізм захисту корпоративних прав. Викуп акцій товариства

П.Кальницька

Купуючи акції та надаючи тим самим свій капітал акціонерному товариству, інвестори сподіваються, що керівники товариства будуть використовувати ці кошти відповідно до оголошених цілей і діяти в інтересах власників акцій. Щоб ці очікування перетворилися на впевненість, необхідні гарантії, тобто механізми, що забезпечують реалізацію інтересів та прав акціонерів. Чим ефективніші такі механізми, тим краще інвестори розуміють, яких кроків можна очікувати від посадових осіб компанії.

Власники акцій вважають, що права, отримані ними в обмін на інвестиції, будуть реалізовані. В основному їх цікавить право на участь у прибутку компанії. Але важливі й інші права: наприклад, на голосування з питань обрання наглядової ради, внесення змін та доповнень до статуту, збільшення або зменшення статутного капіталу, затвердження річного звіту та фінансової звітності, на отримання певної інформації про акціонерне товариство тощо. Здійснення всіх цих прав дає інвесторам впевненість у тому, що кошти, сплачені ними за акції, принесуть дохід у вигляді дивідендів та/або приросту вартості акцій, а не будуть привласнені або неефективно використані керівництвом компанії.

Права акціонерів можна класифікувати за різними підставами:
– майнові (на дивіденди, розпорядження акціями) та немайнові (на участь в управлінні акціонерним товариством, отримання інформації тощо);
– загальні (наприклад, на дивіденди) і спеціальні (такі, як переважне право придбання акцій при додатковій емісії);
– основні (безпосередньо пов’язані зі статусом акціонера як особи, котра вкладає свій капітал з метою отримання доходу: наприклад, право власності на акції) та допоміжні (спрямовані на забезпечення реалізації основних прав, – зокрема, на внесення до реєстру, отримання інформації тощо ).

Крім того, проводиться розмежування між правами ex-ante (до) та ex-post (після). До перших належить, зокрема, право на переважне придбання акцій. Другі дозволяють шукати захисту порушених прав (така можливість забезпечується, зокрема, правом оскаржити рішення загальних зборів акціонерів у суді). Акцент на тих чи інших правах залежить від стану сфери правозастосування і судового захисту: її слабкість змушує законодавців забезпечити надійний захист прав ex-ante. У міру розвитку системи правосуддя фокус зміщується на права ex-post. Зазначену відмінність можна спостерігати, наприклад, у регулюванні та реалізації права акціонерів вимагати від компанії викупу належних їм акцій. Право викупу є правом ex-ante, але в деяких країнах, зокрема в США, воно трансформувалося в право на справедливу оцінку акцій, тобто в право ex-post. Практика свідчить: чим вищий рівень захисту прав акціонерів, тим більше інвестицій може залучити корпорація, а ефективний захист, що забезпечується сукупністю нормативно-правових актів, системою правозастосування і самими акціонерними товариствами, сприяє збільшенню вартості компаній та розширенню ринку капіталів. У той же час, немає доказів того, що концентрація фінансових потоків в руках контролюючих акціонерів здатна справити позитивний вплив на капіталізацію корпорацій і обсяг фондового ринку.

У Принципах корпоративного управління, прийнятих у 2004 році Організацією економічного співробітництва та розвитку (ОЕСР), зазначається мінімум необхідних інвестору прав. Цей перелік включає в себе права на:
– надійну реєстрацію власності на акції;
– передачу акцій іншим особам;
– своєчасне та регулярне отримання необхідної та суттєвої інформації про корпорацію;
– участь у загальних зборах акціонерів та голосування на цих зборах;
– обрання та зміщення членів наглядової ради;
– отримання частки прибутку корпорації.

У країнах Європейського Союзу посилення захисту прав акціонерів визначено як ключовий напрямок розвитку законодавства про компанії.

Забезпечення ефективного захисту прав акціонерів і третіх осіб має бути в центрі будь-якого законодавства про компанії. Міцна система захисту прав акціонерів і третіх осіб, що дозволяє досягти високого ступеня довіри в ділових взаєминах, є основною умовою забезпечення ефективності та конкурентоспроможності бізнесу. Поліпшення захисту прав акціонерів має ґрунтуватися передусім на: а) наданні повної інформації про існуючі права та можливість їх реалізації; б) вдосконаленні засобів, необхідних для ефективної реалізації існуючих прав.

Безумовно, одного тільки гарного закону для цього недостатньо. Необхідні ефективні механізми правозастосування. Довіра міноритарних акціонерів зростає, якщо правова система дозволяє їм почати судові або адміністративні процедури проти менеджерів або членів наглядової ради з метою відновлення або компенсації порушених прав і якщо здійснення зазначених процедур не пов’язано з надмірними витратами і перешкодами.

Як зазначено в Принципах ОЕСР, забезпечення функціонування такого механізму є ключовим обов’язком законодавчих і виконавчих органів.

Важливим фактором, що впливає на рівень захисту прав акціонерів, є також поведінка самих компаній. За результатами дослідження взаємозв’язку корпоративного управління, захисту прав інвесторів і ефективності, проведеного Світовим банком у 495 компаніях 25 країн з ринками, що формуються, були зроблені такі висновки:
– в країнах зі слабкими правовими системами рівень корпоративного управління нижчий;
– рівень корпоративного управління в національних компаніях залежить від того, наскільки значними є інформаційні асиметрії та спотворення ринкового середовища, з якими стикається та чи інша корпорація;
– компанії, акції яких котируються на фондових біржах США, мають підвищений рівень корпоративного управління, і ця залежність особливо характерна для компаній у країнах зі слабкими правовими системами;
– якісне корпоративне управління позитивно впливає на ринкову вартість компаній та ефективність її діяльності, причому зазначений зв’язок має більший прояв у країнах зі слабкими правовими системами.

Таким чином, чим слабша правова система в країні, тим важливіший стан корпоративного управління для поліпшення функціонування компаній. І навпаки, діяльність компаній із належним корпоративним управлінням менше залежить від ступеня розвитку правової системи, оскільки їх потреба в зовнішніх механізмах вирішення конфліктів між учасниками корпоративних відносин стоїть не надто гостро.

У той же час, якісне корпоративне управління не є замінником реформ законодавства та системи правозастосування. Компанія може самостійно поліпшити захист прав своїх акціонерів, але їй не вдасться повністю компенсувати недоліки правового регулювання.

Тим не менш, оскільки процес створення адекватного законодавства та ефективного правосуддя є кропітким, компанії можуть знизити вартість капіталу, закріпивши в своїх статутах положення, що захищають права акціонерів, і послідовно їх реалізуючи.

Поки в Україні існують досить серйозні проблеми практичної реалізації законів та забезпечення судового захисту, що не дає можливості назвати вітчизняну систему регулювання прав акціонерів досить розвиненою. Тому компаніям необхідно звернути особливу увагу на вищезазначені результати дослідження Світового банку і зробити акцент на продукуванні та дотриманні власних принципів захисту прав акціонерів.

Звернімося до одного з найважливіших прав акціонерів – права вимагати від компанії викупу належних їм акцій. Таке право у визначених законом випадках існує як в англосаксонській, так і в європейській правових системах. Воно є допоміжним, тобто забезпечує реалізацію основних прав власників акцій. Яке його призначення, що воно дає акціонерам? Для відповіді на це питання розглянемо історію формування права викупу і судову практику щодо даного права.

У XIX ст. рішення в американських акціонерних компаніях повинні були прийматися відповідно до правила «одностайної згоди» (unanimous consent). Такий порядок мав свої недоліки: один акціонер, який володів хоча б незначним пакетом акцій, міг запобігти вчиненню дій, вкрай необхідних для розвитку компанії.

До кінця XIX ст. в законодавстві та судовій практиці з’явилися винятки з цього правила, що означало перехід права на прийняття найважливіших рішень до акціонерів — власників більшості голосуючих акцій.

Акціонерам, не згодним із прийнятими рішеннями, було надано право вимагати від компанії викупу належних їм акцій. Введення цього права сприяло встановленню справедливого балансу між правами та інтересами власників великих і дрібних пакетів.

В англомовній юридичній літературі дане право позначається декількома термінами: dissenter’s right, appraisal right, redemption right. Згідно з традиційною думкою, право викупу – це юридичний засіб захисту (remedy) інтересів акціонерів від наслідків, зумовлених здійсненням фундаментальних корпоративних змін. Друге значення слова – ліки – виявляється особливо актуальним для акціонерів компаній, що діють у країнах зі слаборозвиненими фондовими ринками. Право викупу стає «ліками» для дрібних акціонерів, у яких немає реальної можливості продати свої акції на ринку і тим самим висловити незгоду з рішенням великих акціонерів. Вимагаючи від товариства викупу належних їм акцій, власники невеликих пакетів отримують можливість домогтися справедливої компенсації за вихід із компанії.

Підстави виникнення цього права в законодавстві більшості країн однакові: право вимагати викупу акцій мають акціонери – власники голосуючих акцій, які голосували проти або не брали участі у голосуванні з питань реорганізації товариства, здійснення великої угоди, внесення змін та доповнень до статуту товариства, що обмежують права цих акціонерів.

Однак є й відмінності. У законодавстві більшості країн право викупу не може бути обмежене будь-яким чином, разом з тим, у США законодавство деяких штатів передбачає певні винятки. Наприклад, дане право не застосовується до корпорацій, у яких:
– акції котируються на Нью-Йоркській або Американській фондовій біржах, або в торговій системі NASDAQ;
– число акціонерів складає 2 тис. і більше, а ринкова вартість акцій, що знаходяться в обігу (за вирахуванням вартості акцій у власності дочірніх компаній, менеджерів вищої ланки, членів ради директорів і власників-бенефіціарів, яким належать пакети розміром понад 10% статутного капіталу) становить 20 млн. дол. і більше.

Таке на перший погляд несправедливе ставлення підтверджує тезу про те, що право, яке розглядається, захищає в першу чергу інтереси акціонерів тих компаній, акції яких не є високоліквідними. Крім зазначених винятків, законодавство деяких штатів дозволяє корпораціям визначати в статутах обмеження, що стосуються права вимагати викупу привілейованих акцій. Розрізняються і процедури реалізації права викупу. Наприклад, за американським законодавством, акціонер повинен:
– перед проведенням зборів сповістити компанію про те, що він скористається зазначеним правом;
– голосувати проти або утриматися від голосування з певного питання;
– протягом певного терміну після проведення зборів пред’явити емітенту акцій вимогу про викуп.

Вітчизняне законодавство не вимагає від акціонера попереднього повідомлення компанії про свій намір. Власник акцій, який голосував проти прийнятих зборами рішень (з певних визначених законом питань), повинен подати товариству вимогу про викуп не пізніше 30 днів від дати прийняття відповідного рішення загальними зборами акціонерів.

У всіх країнах існує різна практика реалізації права викупу, але камінь спотикання скрізь один і той самий – ціна викупу.

В українському законодавстві прописано, що ціна викупу не може бути ринковою. при цьому ринкова ціна акцій приватних акціонерних товариств визначається оцінювачем та затверджується Наглядовою радою товариства, а затверджена наглядовою радою ціна викупу акцій не повинна більше ніж на 10% відрізнятися від оціночної.

Акціонер, який не згодний із ціною викупу акцій, визначеною наглядовою радою, може подати судовий позов. Як і захист багатьох інших прав, ця процедура – недешева (судові витрати і витрати на експертів і радників, як правило, виявляються досить високими). Тому реалізація права викупу шляхом звернення до суду стає виправданою лише для власників великих пакетів акцій.

© 2003-2010  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"