інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Сучасний стан та тенденції розвитку ринку корпоративних облігацій та євробондів

С. Іванців

Вітчизняний ринок корпоративних облігацій повільно відновлюється. Проте говорити про його подальший розвиток поки що рано, оскільки статистичні дані свідчать про досить суперечливі тенденції.

В 2011 році емісія корпоративних облігацій досягла 36,7 млрд грн. При цьому 40% обсягу припало на облігації банківських установ, а 22 % – на облігації будівельних компаній. У 2012 році Національна комісія з цінних паперів і фондового ринку (НКЦПФР) зареєструвала 69 випусків корпоративних облігацій на загальну суму 11,84 млрд грн. (Таблиця 1).
Порівняно з аналогічним періодом минулого року обсяг зареєстрованих випусків корпоративних облігацій зменшився на 4,25 млрд грн. Переважна частина випусків має закритий цільовий характер. Більшість облігацій розміщена серед заздалегідь визначеного кола осіб. Із облігацій, що перебувають у вільному обігу, тільки 50% торгуються на організованому ринку.
За результатами І кварталу 2012 року частка торгів на організованому ринку з корпоративними облігаціями зросла до 14,95% (6,61 млрд грн. у січні-березні 2012 року) сукупного обсягу торгів, що суттєво перевищує показник 2011 року – 9,13% (21,53 млрд грн. у 2011 році).

Емісійна діяльність на ринку облігацій за підсумками І кварталу 2012 року продовжує зберігати основні характерні риси попередніх років: обсяги емісії облігацій все ще залишаються незначними для економіки ринкового типу, оскільки в структурі випусків цінних паперів переважають закриті випуски, що мають обмежений обіг. При цьому негативної оцінки потребує факт скорочення обсягів зареєстрованих облігаційних випусків (НКЦПФР за перший квартал 2012 року було зареєстровано 42 випуски облігацій підприємств на суму 6 387,05 млн грн., що на 7,1% менше, ніж у відповідному періоді 2011 року).
Скорочення обсягу зареєстрованих випусків облігацій зумовлене зниженням платоспроможного попиту на облігаційні інструменти, зростанням вартості обслуговування випусків облігацій, підвищенням вимог до емітентів, ініційованим НКЦПФР у 2011 році.
Середній обсяг облігаційного випуску у січні-березні 2012 року становив 152,07 млн грн. (146,26 млн грн. у січні-березні 2011 року, 170,8 млн грн. у 2011 році).
Позитивні тенденції 2011 року, що характеризувався значним підвищенням активності емітентів корпоративних бондів, створюють передумови для подальшого розвитку ринку у поточному році. Відкриті (ринкові) облігаційні випуски у 2011 році були швидко поглинуті ринком, що пов’язано, в першу чергу, з підвищенням кредитоспроможності емітентів, а також вищими, у порівнянні з банківськими депозитами, процентними ставками за борговими зобов’язаннями.
Аналітики дають позитивний прогноз поступового сталого розвитку ринку у поточному році, що пов’язано зі зменшенням ймовірності технічних дефолтів емітентів, доволі високою ліквідністю комерційних банків та страхових компаній, пожвавленням діяльності лізингових, факторингових та інших фінансових компаній, потребою в довгостроковому фінансуванні підприємств.
Банківські облігації
За перший квартал 2012 року НКЦПФР зареєструвала емісію банківських облігацій на 4,5 млрд грн., тоді як розміщено таких цінних паперів було на 1,7 млрд грн. Для порівняння: в 2011 році банки розмістили облігації на 6,4 млрд грн., тоді як НКЦПФР зареєструвала емісію майже на 14 млрд грн. У 2010 році було розміщено всього два випуски банківських бондів на 200 млн грн. Незважаючи на зовнішнє пожвавлення, до рівня 2007 року ринок облігацій ще не доріс. Тоді обсяг випусків банківських облігацій складав 18,9 млрд грн.
В цілому ринок банківських облігацій поступово стискається. Справа в тому що банки погашають зобов’язань більше, ніж випускають. Так, в 2012 році фінансові установи повинні виплатити за корпоративними бондами майже 4 млрд грн. Якщо врахувати викуп паперів по оферті, то в цьому році банки повинні будуть погасити зобов’язання майже на 5 млрд грн.
Більше всього у 2012 році прийдеться виплатити облігаціонерам Укрсоцбанку, Кредитпромбанку та «Райффайзен Банку Аваль». При цьому дефолтів і реструктуризацій в цьому році аналітики не прогнозують. Вони очікують, що банки будуть повертати борги без затримок і в повному обсязі.
Банки не дуже поспішають з розміщенням своїх облігацій, оскільки на ринку не завжди можна отримати гроші за вигідною ціною. Незважаючи на те, що ставки купонів за банківськими бондами сягають 12-14%, реальна вартість розміщення, на думку аналітиків, зараз становить близько 18% річних. Підтвердженням їхніх прогнозів є параметри вторинного ринку облігацій. Прибутковість банківських облігацій на вторинному ринку зараз становить близько 18% річних. Зокрема, облігації Ощадбанку котируються з прибутковістю 17,5%, УкрСиббанка – 18%, Промінвестбанку – 17,5%. Тим не менш банку може бути вигідніше залучати кошти не в населення, а за допомогою розміщення цінних паперів. Якщо банк залучає ресурс, то, звичайно, йому може бути вигідніше платити 18% за облігаціями, ніж більше 20% за депозитом.
В той же час привабливість банківських бондів істотно знижується внаслідок конкуренції з боку держави. Уряд останні півроку активно розміщує облігації внутрішньої державної позики, причому в різних валютах: гривні, євро та доларах, а також так звані індексовані облігації з прив’язкою до міжбанківського курсу долара.
Зараз державні папери котируються на вторинному ринку зі ставками 16-18%. Отже, особливого сенсу інвестувати в корпоративні боргові зобов’язання, навіть банків, поки що немає. Теперішні рівні прибутковості за банківськими облігаціями не є привабливими для інвесторів. Для них більш цікавим може бути вкладення в облігації державної позики. Для того, щоб залучити інвесторів, банки повинні будуть підвищувати ставки за своїми облігаціями.
Єврооблігації

Українські компанії в останні роки активно залучають кошти і за допомогою євробондів. В результаті в обігу перебувають єврооблігації підприємств на загальну суму $7,5 млрд. Цікаво, що процентні ставки, з якими зараз котируються папери деяких корпоративних емітентів на вторинному ринку, знаходяться на рівні суверенних паперів або трохи вище – 10-12%. Так, станом на 25 квітня прибутковість євробондів «ДТЕК» складала 10,87%, «Миронівського хлібопродукту» – 11,15%, Ferrexpo – 9,76%. В той же час гарантовані державою папери НАК «Нафтогаз України» і «Фінінпро» котирувалися в межах 10,5-12,3%.
На ринок зовнішніх запозичень у цьому році планують вийти також аеропорт «Бориспіль» і «Укрзалізниця». Однак аналітики попереджають: очікувати, що їм вдасться розмістити папери нижче, ніж під 10%, не варто.
Серед емітентів євробондів досить багато банків. Так, зараз в обігу перебувають випуски банківських євробондів на $4,3 млрд. Примітно, що серед українських єврооблігацій був один випуск в національній валюті більш ніж на 2 млрд грн. Провів його Укрексімбанк на початку минулого року. Звичайно, процентна ставка купона за такими паперами була вище – 11%. Тоді як у середньому для Укрексімбанку ставки в доларах становили близько 8%.
Аналітики відзначають, що, на відміну від суверенних боргових паперів, прибутковість за банківськими євробондами тримається на більш-менш прийнятному рівні. Так, наприкінці квітня вона становила 12-13%.
У зв’язку зі складністю виходу на міжнародні ринки капіталу фондовики активно взялися винаходити нові способи залучення коштів від іноземних інвесторів. Зокрема, пропонується організовувати випуски єврооблігацій українських емітентів у Польщі на Варшавській фондовій біржі (ВФБ). Очевидно, що таке розміщення мало б свої переваги і недоліки. Перш за все воно дозволить розміщувати випуски відносно невеликими обсягами. Експерти відзначають, що випуск євробондів на міжнародному торговельному майданчику має сенс при мінімальному обсязі в $100 млн. А якщо емітент хоче, щоб його папери були ліквідними, то випуск має становити $250-300 млн.
На ВФБ, за словами потенційних лід-менеджерів, випуск можна розмістити невеликими траншами приблизно по $50 млн, при цьому на три роки і зі ставкою 13-15%.
Втім, новою можливістю можуть скористатися виключно емітенти, акції яких котируються на ВФБ. В цьому випадку важливою перевагою для емітентів стане те, що їм не доведеться створювати SPV (special purpose vehicle – компанія спеціального призначення, яка створюється в іноземній юрисдикції для випуску боргових цінних паперів, кошти від розміщення яких надходять українським позчальникам). Отже, витрати на залучення коштів істотно знизяться.
SPV емітентам доводиться використовувати тому, що цінні папери українських емітентів, згідно чинному законодавству, не можуть бути номіновані у валюті. Тому випускає облігації не український емітент, a SPV. Після розміщення SPV направляє кошти в Україну як кредит емітенту. При цьому SPV може як входити до фінансово-промислової групи емітента, так і бути компанією, що належить лід-менеджерам – банкам-організаторам випуску. SPV створюють в юрисдикціях з вигідною податковою конвенцією. Для єврооблігацій це, як правило, Кіпр, Велика Британія і Нідерланди. Причина – в цю юрисдикцію будуть йти виплати процентного доходу за позикою. За такими виплатами повинен сплачуватися податок на репатріацію коштів, який, за загальним правилом, становить 15%. Податкова конвенція зменшує або зовсім скасовує цей податок. Після переказу коштів до SPV вони направляються в якості купонних платежів власникам облігацій.
З прийняттям Податкового кодексу в схемі з SPV з’явився новий юридичний ризик. Справа в тому, що відтепер залучені SPV кошти можуть потрапити під оподаткування на підставі так званої концепції «бенефіціарного власника». Оскільки SPV не є кінцевим одержувачем коштів, а лише посередником між емітентом і власниками єврооблігацій, податкова конвенція не може бути використана. У такому разі повинні застосовуватися податкові правила, прийняті в Україні та країні, де знаходяться кінцеві одержувачі процентного доходу. Відповідно, може бути донорахований податок на репатріацію. Поки що на практиці податкові органи ще не застосовували цю концепцію до проектів з випуску єврооблігацій.
В Україні існує прецедент і прямого випуску єврооблігацій, який здійснив НАК «Нафтогаз України» в 2009 році. Для цього компанія отримала спеціальний дозвіл від НКЦПФР. Остання роз’яснила, що єврооблігації – це іноземні цінні папери, які розміщуються за межами України і підпорядковуються іноземному праву, у зв’язку з чим випуск не вимагає дозволу НКЦПФР і не регулюється українським законодавством.


© 2003-2012  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"