інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Методи управління ринковим ризиком

Супрунович Є., Киселева І.

Поняття ринкового ризику передбачає ризик курсовий, валютний і ризик відкритої позиції. Всі ці ризики об'єднує те, що вони виникають у результаті невизначеності фінансового результату в майбутньому у зв'язку з мінливістю факторів, що визначають цей результат.

Спектр факторів ринкового ризику достатньо великий – це несприятлива зміна процентних ставок, коливання ринкової вартості фінансових інструментів, зміна курсів іноземних валют тощо. Загальна ознака операцій, схильних до ринкового ризику, – здійснення їх з метою отримання спекулятивного доходу. Саме спекулятивний характер доходу, на противагу фіксованому, є основною рисою аналізованих операцій.

Таким чином, об'єднуючим при створенні портфеля ринкового ризику, є не суб'єкт або об'єкт операції, а вид доходу. Одна і та ж операція може бути схильна або не схильна до ринкового ризику. В якості прикладу розглянемо операції з купівлі-продажу валюти. Схильними до ринкового ризику є операції з купівлі або продажу валюти, що мають на меті отримання спекулятивного доходу. Не схильні до ринкового ризику операції, здійснювані за заявкою клієнта, операції РЕПО, операції з закриття раніше відкритих позицій. Портфель ринкового ризику досить великий: це операції з купівлі-продажу всіх видів валюти, боргових зобов'язань, акцій, форвардів, ф'ючерсів та опціонів з метою отримання спекулятивного доходу. Наприклад, купівля боргових зобов'язань на строк до погашення з метою отримання заявлених процентів або дисконтів не схильна до ринкового ризику, придбання тих же зобов'язань, але для перепродажу з метою отримання спекулятивного доходу, схильна до ринкового ризику.

Специфічною складовою портфеля ринкового ризику є казначейський ризик. Ризик того, що в неспівпадіння валют джерел і розміщення, у банку утвориться відкрита валютна позиція. Відмінність від розглянутого вище прикладу полягає в тому, що бажання отримати спекулятивний дохід трохи закамуфльоване. Така ситуація може скластися, наприклад, коли клієнти банку займаються зовнішньоекономічною діяльністю і пасиви знаходяться на валютних рахунках. Можливості ж банку з розміщення у валюті дуже обмежені. Тому банки змушені продавати валюту зі своїх коррахунків і вкладатися в рублеві інструменти. Звичайно, при цьому прораховується ефективність операції: ставка розміщення додається до прогнозованого зростання, або зниження курсу (що є спекулятивним доходом). Але це всього лише прогноз, а точний результат залежить від збігу ринкових обставин.

До категорії ринкового ризику можна віднести і процентний ризик. Розбіжність активів і пасивів з фіксованою процентною ставкою по терміну може призвести до зміни маржі між залученням і розміщенням та навіть до збитковості активної або пасивної операції. До тих самих наслідків призводить розміщення платних пасивів в активи, що не мають фіксованої дохідності. Наприклад, дуже поширена до 1998 року операція із залучення коротких міжбанківських кредитів та розміщення їх у кредити. До кризи – дуже вигідна операція з маржею до 20% річних. Після кризи – ринок міжбанківського кредиту різко скоротився, а ціна різко зросла. Операція з прибуткової перетворилася на збиткову. Іншим прикладом є придбання за рахунок депозитних коштів акцій акціонерних товариств. Замість очікуваного зростання, акції відчутно впали в ціні, результат –подвійний збиток за рахунок втрати частини вкладених коштів і за рахунок сплати процентів за ресурси.

Існує ще один різновид неявного ринкового ризику. Це ризик уцінки майна, що знаходиться в заставі. Якщо ціна застави падає, небезпека неповернення кредиту зростає. У даному випадку метою операції не є отримання спекулятивного доходу, але причина ризику та ж сама: невизначеність фінансового результату в майбутньому.

Таким чином, ідентифікація ринкового ризику полягає у виділенні в складі банківських операцій факторів невизначеності розвитку подій, що призводять до невизначеності фінансового результату. У портфель ринкового ризику включаються всі операції, результат яких не можна точно спланувати, оскільки він залежить від розвитку ринкової ситуації. Табл. 1 містить операції, включені в портфель ринкового ризику.


Серед сукупності описаних операцій, як правило, існують прямо протилежні операції, ризики яких взаємопогашуються. Тому ринковому ризику піддається не вся операція, а так звана відкрита позиція. Визначення відкритої позиції з процентного ризику передбачає розподіл активів і пасивів та позабалансових зобов'язань, чутливих до зміни процентних ставок, за відповідними тимчасовими періодами, пов'язаними з погашенням (для інструментів з фіксованою процентною ставкою) або змінами процентної ставки (для інструментів зі змінною процентною ставкою). Розмір невідповідності (різниці між відповідними активами і пасивами і забалансовими зобов'язаннями, які погашаються або процентна ставка по яких змінюється) в межах заданого часового інтервалу і є відкритою позицією. Остання являє собою різницю між сумою всіх довгих відкритих позицій в рублевій оцінці і сумою всіх коротких валютних позицій у рублевій оцінці. Кількісна оцінка ризику передбачає зведення всіх ринкових ризиків до одного знаменника і визначитення суми, яку банк може втратити в результаті здійснення сукупності вищеназваних операцій. Такою оцінкою може бути межа втрат за певний період, виражена в грошових одиницях.

Найпоширеніша методологія розрахунку ризику має назву Value-at-Risk (скорочено VAR). VAR – це статистична оцінка максимальних втрат по вибраному інструменту (портфелю) при заданому розподілі ринкових факторів за вибраний період часу з високим рівнем імовірності.

Для обчислення VAR найчастіше користуються методом варіації-коваріації. Його широке застосування пов'язане з простотою використання, високим рівнем точності розрахунку та доступністю для сприйняття. Використання цього методу можливе лише за відповідності досліджуваних статистичних даних нормальному гаусовському закону розподілу, що в практичному аспекті означає відсутність окремих суттєвих відхилень цін від середнього рівня та їх взаємопогашення в один і інший бік. Оскільки VAR дає кількісне вираження втрат від зміни ціни (прибутковості) активу, то цей метод відображає інтегрований вплив факторів, що визначали ціну активу в минулому при стабільному стані фінансового ринку. Якщо ж у майбутньому з'явиться новий фактор (фактори), або вплив одного або кількох наявних багато разів посилиться, в такій ситуації використання цього методу не дасть реальної оцінки ризику. Для прогнозів таких екстремальних рівнів ризику використовуються інші методи, наприклад, метод історичного моделювання, заснований на вивченні наявних у минулому кризових рівнів цін (прибутковості) активів, метод статистичного моделювання, що дозволяє отримувати вірогідні зміни цін при заданих параметрах за допомогою математичних випадкових величин, а також метод експертних оцінок.

Отже, для практичного застосування методу варіації-коваріації при розрахунку VAR необхідно спочатку провести тест на відповідність досліджуваних статистичних даних нормальному розподілу.

Розрахунок робиться на підставі вивчення динамічного ряду логарифмів одноденних змін цін (прибутковості) активу: xi = ln ( Xi/Xi-1), де Xi - одноденна зміна ціни активу в день i.

Основними показниками, що характеризують розподіл як нормальний, є асиметрія (skewness) і ексцес (kurtosis). Перший визначає асиметрію досліджуваного ряду даних, другий – наявність значних змін цін (так званих «товстих хвостів»). Цей розрахунок не становить труднощів, оскільки для нього можна скористатися цими функціями, наявними в програмному пакеті Excel.

Якщо асиметрія досліджуваного ряду значно відхиляється від 0, а ексцес набагато перевищує значення 3 (тобто ціни даного активу можуть різко змінюватися), це свідчить про невідповідність ряду параметрам нормального розподілу. В такому випадку розрахунок VAR тільки на підставі даного методу з високою ймовірністю може призвести до суттєвих відхилень розрахункових значень від фактичних.

У випадку, якщо досліджуваний розподіл виявився близьким до нормального, визначаємо його дисперсію, тобто рівень відхилення випадкової величини від розрахункового значення.

Для точності прогнозу істотне значення має тривалість досліджуваного періоду. Практика показує, що найбільш наближені до оптимальних значення VAR, розраховані за тримісячним періодом (близько 63 робочих днів). Однак якщо є підстави припускати в майбутньому збільшення рівня коливань цін досліджуваного активу, наприклад, у зв'язку з прогнозованим збільшенням темпів інфляції, можливими проблемами з валютними надходженнями тощо, має сенс взяти для дослідження більш тривалий період, протягом якого спостерігалися подібні явища, наприклад, 6 місяців, 1 рік.

Після розрахунку дисперсії визначаємо стандартне відхилення, або волатильність, що являє собою квадратний корінь з дисперсії:


Наступним етапом розрахунку VAR є визначення довірчого рівня, або інтервалу, що дає кількісну характеристику точності прогнозу. Кожному довірчому рівню відповідає свій коефіцієнт (множник). Найчастіше застосовується (особливо в зарубіжній практиці при оцінці ринкових ризиків за стандартами Risk Metrics) 95% рівень (коефіцієнт 1,65), 97,5% рівень (коефіцієнт 1,96) і прийнятий в якості стандарту Базельським комітетом з банківського нагляду 99% рівень (коефіцієнт 2,33). Зазначені рівні означають ймовірність перевищення розрахункового VAR.

Вибравши відповідний коефіцієнт, розраховуємо VAR:


де k - коефіцієнт обраного довірчого рівня, Y - заданий обсяг активу у вартісному вираженні.

Отриманий показник ризику свідчить про те, що із заданою вірогідністю, наприклад, в 99 днями з 100 одноденне зміна ціни досліджуваного активу при його обсязі у портфелі банку Y не призведе до збитків більше, ніж VAR.

Зрозуміло, банк може мати будь-яку кількість активів у своєму портфелі, і в цьому випадку розрахунок VAR повинен враховувати кореляцію, чи взаємозв'язок динаміки досліджуваних рядів даних. Коефіцієнт кореляції?, Також легко вираховується за допомогою відповідної функції Excel, визначає ступінь взаємозв'язку і взаємну направленість змін досліджуваних рядів. Чим ближчий коефіцієнт кореляції до одиниці за абсолютною величиною, тим сильнішою є взаємозалежність зміни показників, чим ближче до нуля, тим вона менша. Позитивний коефіцієнт кореляції характеризує прямий взаємозв'язок зростання (падіння) ціни одного активу при зростанні (падінні) ціни іншого, а негативний свідчить про зворотну залежність: при зростанні (падінні) ціни одного активу ціна іншого падає (зростає).

У випадку з двома активами в портфелі VAR розраховується наступним чином:


де VAR1 – VAR 1-го активу, VAR2 – VAR 2-го активу.

Практичним прикладом є використання цього методу для розрахунку ризику відкритої валютної позиції банку. Припустимо, банк починає операції на ринку USD/RUR та EUR/USD і хоче визначити можливі збитки при максимальному розмірі кожної позиції $1 млн. Перевіривши динамічні ряди на відповідність нормальному розподілу, встановлюється, що значення асиметрії по ряду USD/RUR склало 0,45, по ряду EUR/USD – 0,23, ексцесу, відповідно, 1,45 і 2,2, таким чином, дані відповідають параметрам нормального розподілу.

Значення волатильності (стандартного відхилення) за низкою USD / RUR вийшло рівним 0,001040, по ряду EUR/USD – 0,007513, і в цьому випадку ризик ОВП USD/RUR і ризик ОВП EUR/USD відповідно дорівнюють:


Кореляція між цими рядами склала -0,0329, і ризик ОВП по цій парі валют, відповідно, дорівнює:


Таким чином, ми розрахували, що протягом 99 днів зі 100 негативна переоцінка ОВП (втрати за курсовими різницями) за 1 день за підтримки відкритих позицій USD/RUR в розмірі $ 1 млн. та EUR/USD у розмірі $1 млн. не перевищить $ 17 593 .

Сукупний розмір ризику позиції не дорівнює сумі ризиків позицій, тому що темпи зростання цих валют у більшості випадків змінюються не синхронно і внаслідок цього ризик знижується. Аналіз даних за досліджений період показав, що коефіцієнт кореляції, що характеризує залежність між темпами зростання USD/RUR та EUR/USD, виявився негативним, тобто при зміні темпів зростання USD/RUR на 1% відбувається зміна в протилежний бік темпів зростання EUR/USD на -0,03%. Негативна кореляція ще більше знизила ризик сукупної позиції.

Розрахунок VAR для будь-якої кількості активів проводиться на підставі побудови матриць, що враховують взаємну кореляцію всіх активів портфеля, що також передбачено функцією Excel.

Для обчислення VAR на будь-який заданий період часу необхідно використовувати динамічні ряди логарифмів відповідних тимчасових інтервалів або скористатися апроксимацією:


де VARN – одноденний VAR, VAR – VAR на період N днів.

Практика розрахунків показує, що для російського ринку визначення VAR цим методом доцільно робити на терміни не більше 3-х місяців, оскільки більш тривалі терміни практично з усіх інструментів дають розподіл, що надто відрізняється від нормального. Тому у зазначених випадках необхідно застосовувати інші методи, про що зазначалося вище.

Заключний етап розрахунку VAR – визначення ризику на будь-які тимчасові інтервали, виходячи з фактичної і прогнозованої відкритої позиції банку за допомогою множення цих величин на розрахунковий VAR. Необхідно постійно звіряти розрахункові і фактичні значення VAR для коригування розрахунку, що передбачає можливість використання різних часових інтервалів для аналізу даних, різних довірчих рівнів. Метою є максимальне наближення до фактичного рівня ризику.

Якісна оцінка ринкового ризику передбачає його розподіл за групами мінімальний, помірний, граничний і неприпустимий. Якщо кількісна оцінка за методом VAR дає досить точний показник можливих втрат, то якісна оцінка ризику є відносним показником. Можливим є виділення кількох критеріїв, щодо яких відбувається виділення в групи ризику. Так, наприклад, критерієм може бути планова норма прибутку за вказаною операцією. Співвідношення розрахованої межі втрат і планового прибутку покаже, «чи вигідно це», чи відповідає ризик очікуваним доходам. Очевидно, якщо межа втрат набагато вища від очікуваного доходу, то ризик неприпустимий. Якщо межа втрат нижча від очікуваного доходу, то ризик помірний і так далі.

Відносним показником оцінки ризиків може бути також порівняння волатильності цін за різними операціями, схильними до ринкового ризику. При цьому відповідність показника рівня ризику вибирається емпіричним (або іншим) шляхом. Нижче наведений приклад визначення рівня ризику в залежності від волатильності цін.


У наведеному прикладі було вибрано, що волатильність цін у межах до 1,9% є мінімальною, до 5% - помірною, до 10% - граничною і понад 10% - неприпустимою. При цьому ризик за операціями «гривня-долар» виявився мінімальним, за операціями «долар-євро» - помірним, за векселями підприємства N – граничним, за акціями підприємства В – неприпустимим.

Планування ризиків на основі їх якісної і кількісної оцінки має бути частиною бізнес-планування банку. Стратегія у сфері ризиків визначається стратегією діяльності банку. Ймовірно, консервативна політика банку означає відмову або максимальне скорочення ринкових операцій із ризиком вище помірного. Навпаки, агресивна політика, спрямована на захоплення нових ринків, може припускати операції з граничним рівнем ризику. Планування кількісної оцінки ризику передбачає визначення меж втрат за розглянутими операціями і відповідних відкритих позицій. Межі втрат за всіма ринковими операціями підсумовуються, утворюючи сукупний розмір втрат, відповідний портфелю ринкового ризику. Ця величина додається до загальної суми ризику по банку. Остання порівнюється з межею втрат, яку банк готовий нести (плановою межею втрат). Невідповідність розрахункової суми і планової межі втрат виправляється шляхом відповідних коригувань меж втрат із різних операцій, зміни спектру операцій та обсягів відкритих позицій.

Лімітування ризиків

Практичним підсумком аналізу та розрахунків VAR є встановлення лімітів. Починаючи будь-яку діяльність, банк повинен враховувати, які втрати він може понести, оперуючи тими чи іншими обсягами активів і ресурсів.

Лімітуються як обсяги та структура активів і пасивів, так і окремі контрагенти банку, а також співробітники, які проводять вказані операції.

Найзручніший для застосування спосіб лімітування ризиків – встановлення лімітів на фінансові результати. Тобто якщо банк вирішує, що максимальний рівень збитків, який він може собі дозволити, обмежений, наприклад, $500 тис., то всі об'ємні ліміти при інтегрованому розрахунку повинні відповідати цьому параметру.

Широко поширені ліміти stop-loss, stop out, take profit і take out дозволяють контролювати вищеназвані об'єкти лімітування за встановленим рівнем збитків.

Ліміт stop-loss визначає максимальний розмір збитків від одноденного зниження цін (прибутковості) по даному інструменту. Він визначає, при якому падінні цін (прибутковості) за 1 робочий день необхідно приймати рішення щодо проведення подальших операцій. Зазвичай він встановлюється трохи нижче від розрахункового рівня VAR для отримання можливості маневру. Наприклад, встановлено, що прийнятний рівень втрат за портфелем державних єврооблігацій складає $15 тис., середня одноденна волатильність ціни – 1,5%, тоді розрахунковому збитку відповідає портфель в $1 млн. Але щоб мати можливість не перевищити встановлений ліміт, що дуже ймовірно при несподіваному різкому падінні цін, коли наступне котирування може бути гірше від того, що вже призвело до максимального для нас збитку, ліміт stop-loss встановиться на рівні 1,2%.

Ліміт stop out встановлює суму максимальних збитків по даному виду активу або пасиву чи за портфелем в цілому. При одержанні збитку, рівного величині ліміту, всі операції припиняються і приймається рішення про подальші дії, наприклад, продаж даного активу або його реструктурування. Він використовується як обмежувач більш високого рівня, оскільки поширюється на ряд інструментів, і передбачає максимальну оперативність процедур прийняття рішень та їх виконання. Зазвичай він виражається у вартісних одиницях і також може бути встановлений нижче від встановленого рівня VAR. Наприклад, при знеціненні портфеля державних цінних паперів на $400 тис. негайно приймається рішення про продаж тих випусків цінних паперів, зниження цін яких призвело до збитку. Безперечно, для кризи, аналогічної серпневій кризі 1998 року, цей сценарій не спрацює, але ж і оцінки вказаним методом даються для нормального стану ринку, і «штормове попередження» у вигляді ліміту вказало б на ризик на набагато більш ранній стадії.

Ліміт take profit показує розмір максимального одноденного зростання цін (прибутковості) по даному інструменту. Застосовується для того, щоб при досягненні максимального, з точки зору аналізу, результату убезпечити себе від можливого подальшого різкого зниження вартості інструмента.

Ліміт take out відрізняється від попереднього тим, що встановлюється на даний вид активу або пасиву чи портфель в цілому.

Лімітування ризиків має спиратися не тільки на розрахунки VAR, але і на зіставлення порівняльного рівня прибутковість/ризик із різних інструментів. Саме такий підхід дозволяє оптимізувати портфель банку.

Викладені методи оцінки і лімітування ризиків не можуть повністю їх усунути, як і будь-які інші методи. Але ще в XШ столітті відомий філософ стверджував: «Якби вища мета капітана полягала в тому, щоб зберегти свій корабель, він би ніколи не вивів його з гавані».

© 2003-2010  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"