інформаційно-аналітичний портал Українського агентства фінансового розвитку
на головну
Рейтингові агентства: між минулим та майбутнім

А.Скогорєва

Після падіння на початку 2000-х років американської корпорації Enron тільки ледачий не критикував діяльність аудиторських фірм. Зараз ситуація приблизно така ж, з тією лише різницею, що основними винуватцями світової фінансово-економічної кризи називають міжнародні рейтингові агентства.
Невдоволення їх роботою висловлюють і США, і європейські країни. Правда, в Америці «великою трійкою» рейтингових агентств незадоволені через величезні втрати, понесені різними компаніями, і через погрози понизити кредитний рейтинг країни. У Європі ж головна претензія полягає в тому, що рейтингові агентства «розгойдують» економічний «човен», передрікаючи Єврозоні нову масштабну фінансову кризу.

Американські претензії до рейтингових агенств
Одна з головних претензій до «великої трійки» рейтингових агентств у США полягає в тому, що їхні дії призвели до розростання фінансової кризи 2007-2009 років – тієї самої, яку експерти вже назвали найбільшою за останні 30 років. Найбільш чітко цю позицію сформулювала спеціальна комісія з розслідувань Сенату США, яка заявила, що Moody's Іnvestor Servіce і Standard & Poor's – два ключові учасники «великої трійки» – не мали адекватних моделей оцінки різних структурованих деривативів, а також були залежні від своїх клієнтів – інвестиційних банків, які в переважній більшості випадків оплачували виставляння рейтингів тому або іншому фінансовому інструменту, говориться у висновку комісії. У результаті, незважаючи на безліч факторів, що свідчать про швидкий колапс на іпотечному ринку, агентства найчастіше тримали рейтинги відповідних паперів на стабільно високому рівні.
Увагу комісії особливо привернув той факт, що аналітики агентств нерідко виставляли рейтингові оцінки саме «заради користі», а не просто внаслідок нестачі інформації або недостатньої власної компетенції.
Специфіка нинішньої ситуації, як відзначають спостерігачі, у тому, що зараз у перших рядах критиків діяльності агентств «великої трійки» виступають американські регулятори та американські компанії. Під час попередніх криз у числі «скаржників» значилися переважно європейські країни та країни з ринками, що розвиваються. Це й не дивно, якщо врахувати, що Moody's Іnvestor Servіce і Standard & Poor's (рідше Fіtch Ratіngs) традиційно сприймаються як американські агентства, що грають на руку насамперед американському, а не європейському бізнесу. Але тепер результатом їхньої практики завищення оцінок стали багатомільйонні збитки, понесені цілою низкою американських компаній – наприклад, пенсійним фондом Calpers, який вимагає через суд відшкодувати йому втрати на суму в $1 млрд.

Європейська недовіра
Європейські країни на цьому фоні поводилися спокійніше. Після виступу голови МВФ, який закликав «не надто довіряти» міжнародним рейтинговим агентствам, звертаючи увагу, в першу чергу, на агентства «великої трійки», «прорвало шлюзи». Пізніше було зроблено заяви керівників Європейського Союзу про те, що потрібно більш жорстко контролювати агентства та впевнитися, щоб вони дотримувалися правил, а також необхідно встановити більшу прозорість у діяльності рейтингових агентств.
Один із ключових членів управляючого ради Європейського центрального банку Лоренцо Біні Смагі пішов ще далі й заявив, що «рейтингові агентства втратили довіру, тому що їхні оцінки не завжди є незалежними».
За його словами, для ЄЦБ було б помилковим продовжувати орієнтуватися на оцінки цих агентств при прийнятті рішень.
На перший погляд може здатися, що виступи європейських політиків та економістів – це своєрідна реакція на «заокеанські» скандали навколо рейтингових агентств. Однак претензії французів, німців, італійців і т. д. мають трохи інший характер. Вони дорікають «великі трійці» не в тому, що та переглянула кризу іпотеки subprіme у США в 2007 році, а в тому, що Moody's Іnvestor Servіce, Standard & Poor's і Fіtch Ratіngs роздмухують зараз нову кризу – цього разу європейську. Йдеться про зниження агентством Standard & Poor's довгострокового кредитного рейтингу Греції відразу на три щаблі – з «ВВВ+» до «ВВ+». Тим же агентством був змінений рейтинг Португалії – з «А+» до «АА» і рейтинг Іспанії – з «АА+» до «АА». Небезпека зниження нависла й над рейтингом Італії – цього разу з боку агентства Moody's Іnvestor Servіce.
Скривджених європейців, схоже, не втішає навіть те, що агентства «великої трійки», навчені гірким досвідом, у прагненні відновити довіру до себе зазіхають зараз на «святе»: попереджають про можливість зниження кредитних рейтингів США та Великої Британії, що перебувають на максимально можливому рівні «ААА».
Втім, попередження – це однеа справа, а конкретні дії – зовсім інша. Рейтинги Греції, Іспанії та Португалії вже знижені, тоді як «трипл Ей» США та Великої Британії залишаються поки непорушними.

Чи буде усунено системний збій?
Напрошуються очевидні висновки: якщо діяльність американських агентств по тих або інших причинах не задовольняє європейців, треба «завести» власні, зруйнувавши гегемонію «великої трійки» на світових фінансових ринках. Але судячи з розмитих заяв політиків, ніхто не розуміє, як слід регулювати діяльність «нових» агентств, та й «старих» також. Адже навіть найзавзятіші опоненти «великої трійки» розуміють, що відразу «відсунути» i>Moody's Іnvestor Servіce, Standard & Poor's і Fіtch Ratіngs не вдасться; виходить, доведеться волею-неволею миритися з ними.
Питання, яке хвилює всіх: чи здатні агентства до виправлення? Чи було «завищення» рейтингів у докризовий період результатом безвідповідальних дій низки аналітиків або, як говорилося в радянському анекдоті, тут всю систему потрібно змінювати?
За словами експертів, споживачами рейтингових послуг є одні суб'єкти ринку (покупці фінансових послуг), а оплачують їхню діяльність інші суб'єкти (продавці послуг). Таким чином, маємо прямий конфлікт інтересів, який набув настільки гігантських масштабів саме в умовах ринку, який структурно ускладнився.
Ситуація, на думку аналітиків, ускладнюється тим, що з цивільно-правового погляду, рейтингові агентства не несуть практично ніякої відповідальності перед споживачами, не будучи пов'язаними з ними договірними відносинами. У цих умовах цілком логічним виглядає спроба розвинених країн заповнити прогалини ринку державним регулюванням.
Однак поки важко повірити, що перехід від моделі існування рейтингових агентств під фактичним патронажем держави (котра існує протягом останніх десятиліть) до моделі їхнього існування під наглядом держави (що розроблюється зараз у США та країнах Євросоюзу) допоможе розв'язати конфлікти інтересів, що склалися, і не призведе до їхнього повторного виникнення.

Нові вимоги щодо діяльності кредитних рейтингових
агентств у країнах Європейського Союзу та США*
У вересні 2009 року Європарламент ухвалив Положення №1060/2009 «Про кредитно-рейтингові агентства», що визначає єдині для всього Європейського Союзу принципи регулювання діяльності таких агентств. Згідно з Положенням, до вересня 2009 року всі агентства, що здійснюють діяльність з присвоєння кредитних рейтингів у країнах Євросоюзу, повинні пройти спеціальну процедуру реєстрації. Нові правила також передбачають механізм використання з метою регулювання кредитних рейтингів, присвоєних у третіх країнах. Крім того, у Положенні вперше дається чітке визначення кредитних рейтингів і встановлюється, що агентства, які не відповідають вимогам і не пройшли реєстрацію, не зможуть займатися діяльністю з присвоєння кредитних рейтингів.
Положення № 1060/2009 визначило кредитні рейтинги як думку рейтингового агентства про кредитоспроможність об'єкту рейтингування загалом та/чи відносно його окремого боргового зобов'язання чи іншого фінансового інструменту, що виражено у вигляді оцінки за шкалою кредитних рейтингів. Не підпадають під визначення кредитних рейтингів оцінки, що присвоєні виключно з використанням моделей кредитних балів, кредитного скорингу та інших подібних систем. Присвоєння кредитних рейтингів на основі публічної інформації можливе лише у випадку, якщо регуляторний режим розкриття інформації дозволяє отримати з публічних джерел даних всю необхідну інформацію (це можливо для найбільш інформаційно прозорих економік, наприклад, країн Скандинавії).
Комісія ЄС розробила загальний підхід до регулювання кредитних рейтингових агентств (CRA) для всіх країн Європейського Союзу. Головною метою цієї роботи було запровадити рейтинги, які були б надійним та точним джерелом інформації. Положення вирішує такі питання:
- забезпечує відсутність конфлікту інтересів при визначенні рейтингів;
- забезпечує належну якість методології призначення рейтингів;
- покращує прозорість роботи кредитних агентств;
- забезпечує ефективну реєстрацію та регулювання.
Кредитні установи, інвестиційні фірми та інші установи можуть використовувати кредитні рейтинги для регуляторних цілей, якщо ці рейтинги визначені кредитними агентствами що засновані та зареєстровані у ЄС. Це положення набуває сили з 7 грудня 2010 року.
Положення створює законодавчі вимоги до процесу реєстрації кредитних агентств, які б хотіли, щоб їхні рейтинги використовувалися для регуляторних призначень. Реєстрація проводиться уповноваженою установою, яка має наглядову та регуляторну функції, але не може впливати на показник рейтингу. Установа може стягувати реєстраційний внесок у відповідності з практикою відповідної країни ЄС. Інформація про реєстрацію (або не надання реєстрації) також надсилається до Комітету Регуляторів Цінних Паперів ЄС (CESR).
Для покращення прозорості процесу призначення кредитних рейтингів та надання інвесторам більшої інформації Положення вимагає від рейтингових агентств широкого розкриття інформації для громадськості. Комісія ЄС зазначає, що інвестори не повинні покладатися на кредитні рейтинги, а робити свої власні дослідження та аналізи щодо довіри або недовіри до певного кредитного рейтингу. Розкриття інформації має допомогти у цій роботі. Особливо важливим є розкриття інформації щодо методології, моделей та основних припущень, що застосовуються під час визначення рейтингу тієї чи іншої фірми чи цінного паперу.
Згідно з Положенням, зареєстровані кредитні рейтингові агентства зобов'язані опубліковувати річні звіти, розкриваючи свою юридичну структуру та власників, фінансову інформацію та внутрішні системи. Також зареєстровані рейтингові агентства мають надавати публічну інформацію щодо можливих конфліктів інтересів, політики щодо призначення рейтингів, іншу важливу інформацію щодо ведення бізнесу з рейтингування. Кредитні рейтингові агентства зобов'язані робити періодичні оновлення такої інформації. Кредитні рейтингові агентства мають також періодично переглядати рейтинги. Кожні шість місяців рейтингові агентства повинні оприлюднити дані щодо кількості дефолтів по різних категоріях та щороку надавати компетентним установам дані щодо переліку 20 своїх найбільших клієнтів. Згідно з Положенням, центральна база даних має бути створена у СЕSR та відкрита для громадськості.
Однією з цілей впровадження Положення є запобігання конфліктам інтересів для забезпечення об'єктивного рейтингування. Стаття 6 Положення вимагає від кредитних рейтингових агентств забезпечити проведення рейтингування в незалежності від існуючого чи можливого конфлікту інтересів. Для виконання вимог Положення кредитні рейтингові агентства повинні забезпечити щоб їх персонал, який безпосередньо виконує рейтингування, не був залучений до переговорного процесу щодо оплати рейтингових послуг. Рейтингові агентства мають забезпечити належну ротацію персоналу, який проводить рейтингування та оплату праці цих фахівців у залежності від якості їхньої роботи, а не в залежності від отриманих прибутків організації, котра отримала рейтинг.
Основними вимогами щодо незалежності є такі:
- Керівництво: кредитні рейтингові агентства повинні мати адміністративний та управлінський апарат,що відповідає за впровадження принципів незалежності рейтингування. Наглядова рада має забезпечити виявлення, оприлюднення та розгляд потенційних конфліктів інтересів у відповідності з нормами Положення.
- Надання послуг: кредитні рейтингові агентства мають зосередити свою діяльність тільки на визначенні рейтингів та супутніх операціях, виключаючи консультаційні послуги.
- Моніторинг кредитних рейтингів: кредитні рейтингові агентства повинні мати інформацію достатньої якості, на якій будується призначення рейтингів.
Таким чином має бути створена внутрішня служба контролю якості інформації.
- Ведення записів: кредитні рейтингові агентства повинні забезпечити ведення записів своєї діяльності протягом п'яти років.
Положення надало повноваження CESR для деталізації певних деталей впровадження, таких як організація процесу реєстрації, координація роботи уповноважених регуляторних установ, право впровадження. CESR вже розпочав консультації щодо створення централізованого реєстру та інших питань, пов'язаних із реєстрацією.
Для виконання вимог Положення країни ЄС повинні запровадити систему санкцій. Усі санкції мають бути оприлюднені країнами ЄС. Положення не вказує, які саме санкції мають бути впровадженні у випадку невиконання норм Положення. CESR має запровадити механізм узгодження суперечок, якщо такі виникли та не можуть бути розв'язаними на місцевому рівні. Також має бути створена система обміну інформацією із країнами поза межами ЄС із дотриманням правил конфіденційності. CESR уповноважене виконувати роль координатора та посередника для забезпечення стандартів у регулюванні кожною країною ЄС. У подальшому роль координатора буде передана Установі Регулювання Цінних Паперів та Ринків ЄС (ESMA).
Європейський Союз, у свою чергу, зробив крок до жорсткості регулювання діяльності рейтингових агентств. Депутати Європарламенту ввели відповідальність за несумлінне присудження рейтингів, тому що невдоволення роботою рейтингових агентств час від часу мали місце у фінансовому світі. У Європі вирішили створити альтернативу агентствам "великої трійки" – Standard & Poor’s, Fitch і Moody’s. ЄС розробив ідею створення власного міжнародного рейтингового агентства.
Після фінансової кризи у США були запроваджені зміни вимог щодо діяльності кредитних рейтингових агентств. Основні нововведення та поправки, запропоновані Комісією з цінних паперів США (SEC), можна поділити на кілька основних груп. Проте всі вони стосуються діяльності визнаних SЕС рейтингових агентств. По-перше, SEC запропонувала спростити процедуру державного визнання рейтингових агентств, а саме –надати їм статусу Національно визнаної статистичної й рейтингової організації (NRSRO). Визнання SEC дає рейтинговим агентствам переваги при продажі послуг фондовим менеджерам, що приймають інвестиційні рішення на підставі наданих компаніям рейтингів. Наприклад, грошовим фондам у США дозволено інвестувати лише в ті папери, які віднесені рейтингами агентств NRSRO до двох вищих категорій. Крім того, рейтинги таких агентств застосовуються як офіційна оцінка ризиків та використовуються у федеральних законах і регулюючих правилах.
Сьогодні статус NRSRO має всього 10 рейтингових агентств із декількох країн, що працюють на американському ринку, це: американські агентства А. М. Best Company, Egan-Jones Rating Company, Moody’s Investors Service, Standard and Poor’s, Realpoint і LACE Financial Corp, японські – Japan Credit Rating Agency і Rating and Investment Information, канадське Dominion Bond Rating Service (Канада) і британсько-американське агентство Fitch Ratings. **
Нові правила мають стимулювати конкуренцію між рейтинговими агентствами й відповідно – поліпшити якість їхніх послуг. SEC пропонує, щоб компанії, які працюють у сфері рейтингових послуг більше трьох років, одержували визнання державних органів і статус NRSRO після надання деталей присвоєння рейтингів і свідоцтв клієнтів, за умови, якщо діяльність цих агентств відповідає вимогам стосовно обсягів рейтингових послуг, які вони надають. Після імплементації цих пропозицій, за прогнозами SEC, кількість NRSRO вже найближчим часом може зрости до 30, оскільки саме така кількість агентств відповідатиме новим вимогам Комісії.
Велика кількість пропозицій SEC стосувалася підвищення інформаційної прозорості діяльності NRSRO, особливо при рейтингуванні структурованих фінансових продуктів.
Зокрема, крім тієї інформації, що рейтингові агентства розкривали раніше, NRSRO повинні будуть оприлюднювати всю інформацію, отриману від емітента, андерайтера, спонсора, вкладника або поручителя, яка використовується агентством для визначення кредитного рейтингу будь-якого фінансового інструмента.
Впровадження цієї вимоги, з одного боку, дозволить користувачам рейтингів самостійно оцінити інформацію, яка стала підґрунтям для присвоєння того чи іншого рейтингу, і зробити висновки щодо адекватності рейтингової оцінки, а з іншого – автоматично похитне довіру та «відсіє» з ринку ті NRSRO, які присвоюють рейтинги на основі мінімального обсягу інформації, який є недостатнім для визначення достовірного рейтингу.
Також NRSRO мають детально розкривати методологію рейтингування кожного виду фінансових інструментів, особливо структурованих, та надавати пояснення, якщо в процесі рейтингування конкретного інструмента було зроблено зміни в методиці, які викликали підвищення чи зниження рейтингу.
Крім того, пропонувалося зробити обов'язковим оприлюднення NRSRO статистики дефолтів із кожного класу активів, які рейтингує агентство, а також всіх рейтингових дій по кожному інструменту, якому в агентстві присвоєно рейтинг. Це має здійснюватись шляхом розміщення NRSRO на власному сайті в Інтернеті в форматі XBRL_ (розширена мова бізнес-звітності) по кожному відрейтингованому інструменту інформації про початкове значення рейтингу та про всі його поновлення із зазначенням дати відповідних рейтингових подій. Все це має на меті зробити можливою перевірку користувачами точності агентства та адекватності його рейтингів із кожного класу активів.
Наступне нововведення спрямоване на те, щоб чітко відділити у свідомості інвесторів структуровані фінансові інструменти від звичайних боргових зобов'язань. Для цього SEC пропонує ввести для структурованих інструментів окрему рейтингову шкалу. Наприклад, якщо облігація має найвищий рівень надійності, то їй надається рейтингова оцінка «ААА», для структурованого фінансового інструмента цього ж рівня рейтингова оцінка має бути, наприклад, «ААА.sf».
Щодо усунення конфлікту інтересів між NRSRO та особами, які замовляють рейтинг, пропонується заборонити працівникам агентства суміщати обов'язки із визначення платні за рейтингові послуги з посадою аналітика, що присвоює рейтинг, а також заборонити приймати від емітентів, спонсорів чи андерайтерів подарунки, включаючи організацію прийомів та бізнес-зустрічей вартістю понад 25 доларів.
Важливе нововведення також стосується заборони NRSRO консультувати емітентів із питань їх рейтингової оцінки, йдеться про необхідність відділення рейтингового бізнесу від консультаційного. Це пов'язано з існуючою практикою рейтингування, коли агентства можуть надавати емітенту попередній висновок щодо його рейтингової оцінки, і якщо вона не задовольняє клієнта, – надавати детальні рекомендації щодо покращення цієї оцінки. В такому випадку рейтинговий аналітик, як правило, вже не може відмовити емітенту у присвоєнні йому рейтингу більш високого рівня, навіть якщо виконання рекомендацій агентства не призвело до зменшення ризикованості цінних паперів емітента. Як наслідок, – додатково сплачуючи рейтинговому агентству за консультаційні послуги, емітент, як правило, має можливість підвищити свій рейтинг.
Крім того, є поправки, які стосуються оприлюднення інформації емітентом чи андерайтером при здійсненні різних видів розміщення цінних паперів. Зокрема, планується більш чітко регламентувати рівень і способи розкриття інформації при відкритому, приватному розміщенні та розміщенні через офшори. Так, наприклад, при проведенні приватного розміщення цінних паперів компанія не має права рекламувати ці папери серед широкого кола інвесторів. Але на практиці через відсутність обмеження доступу до веб-сайтів цих компаній інформацію про приватно розміщення може отримати будь-яка особа, яка відвідала цей сайт. Тому пропонується ввести обов'язкову ідентифікацію користувачів таких сайтів із введенням системи паролів, що має обмежити доступ до них неакредитованих інвесторів.
Вперше термін NRSRO був введений американською Комісією в 1975 році, коли рейтинги визнаних агентств використовувались як об'єктивний показник для визначення вимог до формування капіталу брокерами-дилерами.
Проте, як зазначає керівництво SEC, хоча цей термін був введений для вирішення вузького кола регуляторних питань, сьогодні рейтинги NRSRO широко використовуються як орієнтир у федеральному законодавстві, законодавстві штатів, правилах інших регуляторів фінансового ринку як у США, так і за кордоном. І це має негативні наслідки для ринку. Зокрема, використання рейтингів NRSRO в нормативних актах регулюючих органів створило в інвесторів хибне враження про високу надійність рейтингових оцінок, поставлених NRSRO, оскільки той факт, що навіть уряди покладаються на них у своїй діяльності, начебто створює державні гарантії надійності цих рейтингів. Виходячи з цього, SEC запропонувало внести поправки до Закону про інвестиційні компанії та Закону про інвестиційних радників, у яких використовуються поняття рейтингів NRSRO.
Одна з поправок стосується діяльності фондів грошового ринку. Так, згідно з діючими правилами, ці фонди можуть вкладати кошти лише в короткострокові боргові інструменти, які отримали кредитний рейтинг NRSRO від на рівні «ААА» або «АА». SEC запропонувало ввести іншу класифікацію боргових інструментів, у які можуть вкладати кошти фонди грошового ринку, поділяючи їх на цінні папери першого та другого рівнів, залежно від здатності емітента вчасно виконати свої зобов'язання. При цьому приналежність цінних паперів до першого чи другого рівня має визначати самостійно рада директорів фонду на основі всієї доступної ринкової інформації, в тому числі, рейтингів NRSRO.
Якщо цінний папір має мінімальний рівень кредитного ризику, він придатний для інвестицій фонду.
Придатний папір, за яким рада директорів фонду визначила високу здатність емітента виконати свої короткострокові зобов'язання, буде належати до категорії цінних паперів першого рівня, всі інші придатні папери – до другого рівня. З імплементацією цієї поправки SEC фактично може позбавити NRSRO монополії на визначення інвестиційної придатності боргових інструментів для фондів.
Інша поправка передбачала заборонити інвестиційним фондам, які не мають статусу кваліфікованого інвестора, купувати структуровані фінансові інструменти.
Згідно з діючими положеннями Закону про інвестиційні компанії, структуровані фінансові інструменти можуть вільно купуватись інвестиційними фондами, якщо ці інструменти мають рейтинг інвестиційного рівня принаймні одного NRSRO, а кваліфіковані інвестори можуть купувати ці інструменти навіть у випадку, якщо вони не мають рейтингу або мають рейтинг на рівні, нижчому від інвестиційного.
Повна заборона на купівлю структурованих продуктів некваліфікованими інвесторами зменшить обсяг потенційного ринку для NRSRO, оскільки відпаде потреба в рейтингуванні структурованих паперів, тому що кваліфіковані інвестори можуть вкладати кошти в них і без рейтингів.
Більшість нововведень SEC співпадають із вимогами до Кодексу поведінки для кредитних рейтингових агентств, який був прийнятий Міжнародною організацією комісій з цінних паперів (ІОSСО) ще в 2004 році, але був проігнорований деякими агентствами або виконувався недбало.
Крім того, основні висновки, зроблені американським регулятором цінних паперів стосовно ролі рейтингових агентств у поточній кризі, цілком співпадають із висновками ІОSСО, які були оприлюднені в травні поточного року у Звіті про кризу проблемних боргів (Subprime crisis report) та у Звіті про роль кредитних рейтингових агенцій на ринку структурованих фінансових інструментів.
Тому слід очікувати, що й в інших країнах-членах ІОSСО національні регулятори ринку цінних паперів стануть ініціаторами внесення відповідних змін до законодавства, що регулює діяльність рейтингових агентств.
Варто зазначити, що реалізація законотворчих ініціатив SEC може виправдатись і принести результати лише через досить тривалий час, протягом якого буде перебудовуватись існуюча система оцінки ризиків інвестування і буде створена її альтернатива.
До того ж, світові рейтингові агентства, які зазвичай підкріплені міцною мережею засобів масової інформації, ще мають можливість вплинути на суспільну думку і завадити імплементації деяких поправок SEC, принаймні тих, що можуть найбільше вдарити по їхньому бізнесу.
Починаючи з 2006 року, Комісія з цінних паперів США вимагає від претендентів на статус визнаних кредитно-рейтингових агентств наявність безперервного досвіду присвоєння та підтримання кредитних рейтингів протягом не менше трьох років до моменту звернення за таким статусом.

*Матеріали Проекту ЄС «Посилення сектору фінансових послуг України»
**Аналітичні матеріали SЕС
© 2003-2010  Українське агентство фінансового розвитку Дизайн та розробка порталу
студія web-дизайну "Золота рибка"